Rizikos kapitalo fondų veiklos teoriniai aspektai

ĮVADAS RKF – veiksmingas įrankis, leidžiantis perskirstyti kapitalo perteklių ir nukreipti jį į kapitalui paklausias ir perspektyvias įmones bei suteikti galimybes investuoti į vertybinių popierių biržų neįvertintus pramonės sektorius ar įmones. RKF finansuoja verslo idėjas ir verslą pradedančias bendroves, besiplečiančias kompanijas, taip pat sandorius, kai vadovybė perperka akcijas iš akcininkų. Rizikos kapitalas gali būti naudojamas naujiems produktams ir technologijoms kurti, apyvartos kapitalui didinti, kitoms įmonėms įsigyti, verslui sutelkti ar kompanijos balanso struktūrai stiprinti. RKF leidžia spręsti ir nuosavybės, valdymo problemas – jie finansuoja šeimos nuosavybėje esančių įmonių perpirkimą ar sandorius, kai vadovybė perperka akcijas iš akcininkų. Taigi rizikos kapitalo fondas yra savotiškas didelis įvairių vertybinių popierių (akcijų, obligacijų, pinigų rinkos priemonių ir kt.) krepšelis. Darbo tyrimo objektas – rizikos kapitalo fondų veiklos teoriniai aspektai. Šio darbo tiriamoji problema yra rizikos kapitalo fondo pranašumai, trūkumai, jo rizikos įvertinimas ir valdymas. Šis klausimas labai plačiai aptariamas literatūroje, tačiau, dėl nuolat kintančios verslo aplinkos, keičiasi ir atsakymai į šį labai svarbų verslui klausimą. Darbo tikslas – sužinoti kokie pranašumai (ar trūkumai) būdingi rizikos kapitalo fondams, ar ji yra išsiaiškinta darbuotojų, kaip ji yra veikiama. Jei įmonėje yra neišsiaiškintų rizikos pusių, tai mūsų pagrindinis uždavinys būtų padėti išsiaiškinti jas ir surasti tinkamą šio klausimo sprendimą. Savo darbą organizuosime taip: pirma, peržiūrėsim šią temą teorine prasme; antra, pabandysime teorinę dalį sujungti su praktine, t.y. palyginti, išsiaiškinti skirtumus ir sutapimus teorinės dalies su mūsų tiriamos kompanijos situacija. Paskutinis žingsnis turėtų būti problemų sprendimas, remiantis esama, turima situacija kompanijoje ir teorinėje dalyje. Paskutinėje dalyje bandysime parinkti tinkamiausius sprendimus. 1. RIZIKOS KAPITALO FONDŲ VEIKLOS TEORINIAI ASPEKTAI 1.1. Rizikos kapitalo fondo sąvoka RKF – veiksmingas įrankis, leidžiantis perskirstyti kapitalo perteklių ir nukreipti jį į kapitalui paklausias ir perspektyvias įmones bei suteikti galimybes investuoti į vertybinių popierių biržų neįvertintus pramonės sektorius ar įmones. RKF finansuoja verslo idėjas ir verslą pradedančias bendroves, besiplečiančias kompanijas, taip pat sandorius, kai vadovybė perperka akcijas iš akcininkų. Rizikos kapitalas gali būti naudojamas naujiems produktams ir technologijoms kurti, apyvartos kapitalui didinti, kitoms įmonėms įsigyti, verslui sutelkti ar kompanijos balanso struktūrai stiprinti. RKF leidžia spręsti ir nuosavybės, valdymo problemas – jie finansuoja šeimos nuosavybėje esančių įmonių perpirkimą ar sandorius, kai vadovybė perperka akcijas iš akcininkų. Taigi rizikos kapitalo fondas yra savotiškas didelis įvairių vertybinių popierių (akcijų, obligacijų, pinigų rinkos priemonių ir kt.) krepšelis. Fondai pritraukia daugelio fizinių ir juridinių klientų lėšas ir stengiasi valdyti šias lėšas geriau negu kiekvienas klientas atskirai galėtų tai padaryti pats. Įsigydami šio krepšelio vienetų, investuotojai tampa visų šių vertybinių popierių, sudarančių rizikos kapitalo fondo visumą, bendrasavininkiais. Netgi investuotojai, investuojantys nedideles lėšas, naudojasi diversifikacijos ir investavimo patogumo privalumais. Visame pasaulyje veikia daugybė įvairių rizikos kapitalo fondų, todėl investuotojai gali pasirinkti bet kokį rizikos ir investicinės grąžos derinį. RKF pasirenka įvairias investavimo strategijas. Kai kurie pasirenka vieną specifinį pramonės sektorių ar finansuoja tik jaunas įmones, o kitiems šie kriterijai nėra tokie svarbūs. Dažniausiai RKF investuoja į besiplečiančias privačias įmones. Akcinio kapitalo trūkumas – vienas iš pagrindinių veiksnių, varžančių augančias bendroves. Patirdama laikinų sunkumų bendrovė gali turėti per daug skolų ir jai gali reikėti naujo akcinio kapitalo injekcijos. Tai irgi gali būti RKF veiklos sritis – įmonės pertvarka, kai jai reikia kapitalo veiklai pertvarkyti. Veiklą pradedančių privačių įmonių kategorija apima jaunas arba neseniai įkurtas bendroves, kurioms pereinant į kitą plėtros etapą, trūksta akcinio kapitalo ir vadybos patirtį turinčio partnerio. RKF gali paremti ir vadovų komandas, kurios įžvelgia geresnį įmonės plėtros potencialą nei esami savininkai. 1) RKF pasirenka įvairias investavimo strategijas. Kai kurie pasirenka vieną specifinį pramonės sektorių ar finansuoja tik jaunas įmones, o kitiems šie kriterijai nėra tokie svarbūs. Dažniausiai RKF investuoja į besiplečiančias privačias įmones. Akcinio kapitalo trūkumas – vienas iš pagrindinių veiksnių, varžančių augančias bendroves. Patirdama laikinų sunkumų bendrovė gali turėti per daug skolų ir jai gali reikėti naujo akcinio kapitalo injekcijos. Tai irgi gali būti RKF veiklos sritis – įmonės pertvarka, kai jai reikia kapitalo veiklai pertvarkyti. Veiklą pradedančių privačių įmonių kategorija apima jaunas arba neseniai įkurtas bendroves, kurioms pereinant į kitą plėtros etapą, trūksta akcinio kapitalo ir vadybos patirtį turinčio partnerio. RKF gali paremti ir vadovų komandas, kurios įžvelgia geresnį įmonės plėtros potencialą nei esami savininkai. 2) Investavimo procesas ir trukmė. RKF investuoja į įmones, išpirkdami akcijų emisijas, arba papildomai naudoja konvertuojamąsias paskolas ar kitas priemones, kurios leistų patenkinti įmonės finansavimo poreikius ir pakankamai apsaugotų fondo investuotas lėšas. RKF lėšas gauna tik ribotam laikotarpiui, todėl dažniausiai ieško projektų, kuriuos galėtų įgyvendinti per artimiausius 3–5 metus. Fondas investuoja parduodamas turimas akcijas strateginiam investuotojui ar įmonės akcininkams, todėl jis turi būti įsitikinęs, kad jo investicija po kelerių metų bus paklausi ir likvidi. 3) Aktyvus dalyvavimas ir priežiūra. RKF nėra pasyvūs investuotojai. Paprastai fondai nesikiša į kasdienę įmonės veiklą, tačiau aktyviai dirba bendrovės valdyboje ar padeda vadovybei savo žiniomis ir ryšiais finansų, veiklos planavimo, pagrindinių vadovų parinkimo bei įmonės struktūros optimizavimo srityse. Fondai privalo apsaugoti savo investicijas, todėl aktyviai kontroliuoja , kaip jos naudojamos. Kontrolės tvarka nustatoma akcininkų sutartimi, kuri pasirašoma prieš investiciją ir rizikos kapitalo fondams suteikia veto teisę svarbiausiais įmonės valdymo klausimais. 4) Sparčios verslo plėtros. RKF domisi įmonėmis, kurios gali pasiūlyti sparčią plėtrą, naujus produktus, paslaugas ar konkurencinį pranašumą, kurį joms suteiktų investuotos lėšos. Stiprios vadovybės. Kiekvieno verslo pagrindas yra jį darantys žmonės, todėl rizikos kapitalistai pirmiausia turės įgauti pasitikėjimą vadovybe ir patikėti jos sugebėjimais veiksmingai išnaudoti įmonei patikėtas lėšas. Pelningo pardavimo. Didžioji fondų finansuojamų bendrovių ar projektų dalis yra labai rizikingi. Rizika apima neapibrėžtumus dėl veiklą pradedančios įmonės pajėgumo gauti nuolatines pajamas, dėl vadovybės ir akcininkų kompetencijos bei sąžiningumo, taip pat "išėjimo" riziką, t.y. riziką, kad nebus rastas investuotojo akcijų pirkėjas. Be to, skirtingai nuo bankų, RKF investuoja į projektus, kurie apdrausti mažu turtiniu užstatu arba užstato apskritai neturi. Dėl šių neapibrėžtumų RKF siekia didesnės investicijų grąžos negu bankai. Tikimasi, kad įmonės, pritraukusios RKF investicijas, vertė kasmet didės po 25–40%. Lietuvoje dabar aktyviai veikia penki RKF. Europos rizikos kapitalo asociacija, apklaususi bendroves, kurios pastaraisiais metais gavo finansinę paramą iš RKF, nustatė, jog apie 60% respondentų nebūtų galėję užsiimti verslu be RKF pagalbos. Tačiau daugelis Lietuvos įmonių šios verslo finansavimo alternatyvos dar rimtai neapsvarstė. 1.2. Rizikos kapitalo fondų rūšys Kapitalo valdymas Rizikos kapitalo fondai Peržvelgus Lietuvos įmones pasiekiančius bankų pasiūlymus bei paskolų departamentų atstovų veiksmus, gali susidaryti įspūdis, kad verslas šiandien gyvena šiltnamio sąlygomis. Rinka supranta, kad bankai, turėdami lėšų perteklių, priversti mažinti palūkanas ir švelninti kreditavimo sąlygas. Ir vis dėlto – jei Jūsų verslas yra jaunas ar išgyvena ne per geriausius laikus, bankai su savo procedūromis ir konservatyviu rizikos vertinimu Jums nepadės. Kapitalo rinka, kaip ir gamta, nemėgsta tuštumos, todėl čia įmonėms į pagalbą ateina rizikos kapitalo fondai (RKF), kurių tikslas ir yra finansuoti rizikingus projektus. Rizikos kapitalo srities atstovai už didelę riziką atitinkamai norės didesnės grąžos ir savo lėšų apsaugojimo garantijų. Rizikos kapitalo istorija. Verslo istorija neapsieina be didelio rizikos laipsnio ir papildomo finansavimo poreikio. Pirmuosius rizikos kapitalo investicijų ženklus galime atrasti Anglijos pramoninės revoliucijos laikotarpiu, kai turtingi pirkliai ir aristokratai savo pinigais paremdavo manufaktūrų statybas ar naujų audimo technologijų diegimą. Dar prieš Antrąjį pasaulinį karą turtingos JAV bankininkų dinastijos dalį lėšų skirdavo jaunoms kompanijoms, įgyvendinančioms įdomius projektus ir laikomoms itin perspektyviomis, atrasti ir finansuoti. Finansavimo struktūros ir organizacijos nuo tų laikų neatpažįstamai pasikeitė, tačiau kai kurie JAV RKF jau gali pasigirti šimtamete istorija. Be RKF indėlio verslo pasaulis būtų neišgirdęs apie "Microsoft", "Apple", "Compaq", "Inte", "Amazon", "Yahoo" ir daugelį kitų garsių kompanijų. RKF padėjo suklestėti visiškai naujoms šakoms – biotechnologijų, puslaidininkių, programinės įrangos kūrimo pramonei, atsirado internetas. Šiuolaikiniai RKF investuojamas lėšas gauna iš kapitalo perteklių turinčių turtingų verslo sluoksnių, pensijų fondų, draudimo bendrovių, pasiturinčių individų, kurie savo ruožtu tikisi didesnio pelno nei bankų siūlomos palūkanos ar vertybinių popierių biržų grąža. RKF – veiksmingas įrankis, leidžiantis perskirstyti kapitalo perteklių ir nukreipti jį į kapitalui paklausias ir perspektyvias įmones bei suteikti galimybes investuoti į vertybinių popierių biržų neįvertintus pramonės sektorius ar įmones. RKF finansuoja verslo idėjas ir verslą pradedančias bendroves, besiplečiančias kompanijas, taip pat sandorius, kai vadovybė perperka akcijas iš akcininkų. Rizikos kapitalas gali būti naudojamas naujiems produktams ir technologijoms kurti, apyvartos kapitalui didinti, kitoms įmonėms įsigyti, verslui sutelkti ar kompanijos balanso struktūrai stiprinti. RKF leidžia spręsti ir nuosavybės, valdymo problemas – jie finansuoja šeimos nuosavybėje esančių įmonių perpirkimą ar sandorius, kai vadovybė perperka akcijas iš akcininkų. Rizikos kapitalo fondai gali būti klasifikuojami pagal jų investavimo objektus, taikomus mokesčius, pelno panaudojimą, steigimo būdą ir panašiai. Pasaulinėje praktikoje skiriamos keturios pagrindinės fondų, pagal investavimo objektus, rūšys: • Nuosavybės vertybinių popierių fondai (equity fund) – didžiąją dalį investicijų portfelio sudaro akcijos. Šie fondai gali būti skirstomi pagal investavimo sritį į: * regioninius (pvz.: eurozonos); * šalies (pvz.: Lietuvos Respublikos); * sektoriaus (pvz.: telekomunikacijų); * bendruosius. • Skolos fondai (bond fund) – didžiąją dalį investicijų portfelio sudaro skolos vertybiniai popieriai. • Pinigų rinkos fondai (money market fund) – didžiąją dalį investicijų portfelio sudaro pinigų rinkos priemonės. Tos priemonės tai: bankų indėlių sertifikatai, komerciniai vekseliai, bankų akceptai, valstybės ar savivaldybės vekseliai ir panašiai. • Balansuoti fondai (balanced fund) arba mišrūs (mixed fund) – investicijų portfelį sudaro nuosavybės, skolos ir pinigų rinkos priemonės. Taigi šie fondai investuoja ir į nuosavybės vertybinius popierius, ir į skolos vertybinius popierius, todėl jie gali greitai prisiderinti prie finansų rinkos pokyčių bei tuo pačiu suteikia galimybę gauti didesnes pajamas negu investavus į obligacijų fondus. Skiriami taip alternatyvių investicijų (hedge) fondai. Šių fondų gausa leidžia pasirinkti bet kokį investavimo strategijų ir rizikos derinį. Vieni fondai gali būti konservatyvūs, draudžiantys fondo investicijų riziką naudodamiesi išvestinėmis finansinėmis priemonėmis – ateities ( forward), išankstiniais (future), pasirinkimo sandoriais. Kiti, priešingai, gali būti labai spekuliatyvūs, savo investicijas pagrįsdami trumpalaikiais rinkos svyravimais, papildomai skolindamiesi nemažai lėšų ir t.t. Alternatyvių investicijų fondų paprastai nereguliuoja vertybinių popierių komisijos, todėl jų negalima viešai reklamuoti ar pateikti investicijų vertės pokyčius. Kai kurie iš šių fondų yra terminuoti, kiti suteikia pradinio kapitalo garantijas. Fondai nustato mažiausio pradinio kapitalo reikalavimus. Augimo (growth fund) rizikos kapitalo fondai tai yra fondai, kurių tikslas – pasiekti kapitalo padidėjimo, investuojant į lėtai augančias bendroves. Pajamų (income fund) rizikos kapitalo fondai tai yra fondai, kurių tikslas – didesnės trumpalaikės pajamos, bet ne kapitalo augimas, investuojant tiesiogiai į fiksuotų pajamų vertybinius popierius ir/ar didelio pajamingumo akcijas. 1.3. Rizikos kapitalo fondų privalumai Galima išskirti šiuos pagrindinius rizikos kapitalo fondų privalumus: • Diversifikacija Vienas pagrindinių rizikos kapitalo fondų privalumų – pasirenkami įvairūs vertybiniai popieriai ir sudaromos sąlygos kiekvienam klientui mažiausiais kaštais investuoti iškart į įvairių rūšių vertybinių popierių krepšelį. • Profesionalus valdymas Fondų valdytojai yra kvalifikuoti ir patyrę savo srities specialistai. Jie aktyviai seka vertybinių popierių rinkų ir atskirų vertybinių popierių dinamiką bei stengiasi išnaudoti kiekvieną pasitaikančią galimybę. Todėl profesionalus rizikos kapitalo fondų valdymas ilgainiui sukuria papildomos pridėtinės vertės kiekvienam investuotojui. • Nereikalaujama didelio pradinio kapitalo Į investicinius fondus gali investuoti kiekvienas, nes yra nustatyta maža privaloma pradinio kapitalo suma. Netgi kiekvieną mėnesį periodiškai investuojant dalį savo gaunamų pajamų, tarkime, 100 Lt., galima gauti nemažą investicijų grąžą. • Galima prireikus greitai atsiimti lėšas Rizikos kapitalo fondai paprastai yra kintamo kapitalo investicinės bendrovės, kurios, investuotojų pareikalavimu, privalo išpirkti savo vienetus. Kiekvienas investuotojas bet kuriuo metu rinkos kaina gali parduoti savo turimus rizikos kapitalo fondo investicinius vienetus. Be jau minėtų rizikos kapitalo fondų privalumų, dar taip pat galima išskirti ir šiuos: galimybė kiekvienam investuotojui pasirinkti priimtiną rizikos ir investicijų grąžos derinį, greitas ir patogus investavimo būdas užsienio kapitalo rinkose. Taip pat galima išskirti fondų, investuojančių į kitus fondus, privalumus. Vienas iš svarbiausių privalumų – dvigubas saugumas. Investicijų grąža, pasirinkus konkrečias akcijas ar obligacijas, priklauso nuo šių vertybinių popierių vertės augimo. Rizikos kapitalo fondų lėšos investuojamos gerokai saugiau, kadangi investuojama į daugybę atskirų akcijų ar obligacijų. Fondai, investuojantys į kitus fondus, investuoja dar saugiau, kadangi jie investuoja į skirtingus investicinius fondus. Tai reiškia, kad šie fondai investicijų riziką gali išskaidyti daugiau, tuo klientams suteikdami dvigubą jų investuotų lėšų apsaugą. Kitas nemažiau svarbus privalumas – dvigubas valdymas. Atskirų rizikos kapitalo fondų ir fondų, investuojančių į kitus fondus, valdytojai savo investicinius sprendimus priima kiekvienas atskirai. Tokiu būdu klientai naudojasi dvigubo investicijų valdymo privalumais. 1.4. Investavimo į fondus rizika Pagrindinė rizika – bendrovių, į kurias fondas yra investavęs, veiklos rezultatai gali būti nelabai geri. Kita labai didelė rizika yra ta, kad ekonominiai, politiniai ir įvairūs kiti pokyčiai gali lemti visos rinkos smukimą, tuo pačiu mažindami ir konkretaus pasirinkto fondo grynąją aktyvų vertę5. Nors tokia rizika būdinga ir tiesiogiai investuojant į konkrečias akcijas, vis dėlto rizikos kapitalo fondai suteikia diversifikacijos privalumą, tokiu būdu sumažindami investavimo į konkrečias akcijas ar kitus vertybinius popierius riziką. Tam tikra rizika būdinga tik rizikos kapitalo fondams. Pavyzdžiui, fondo valdymo strategijos gali būti neskaidrios, todėl fondo valdytojai gali nukrypti nuo griežtai apibrėžtų fondo tikslų. Jeigu klientas pasirenka investicinį fondą, investuojantį į stabiliai dirbančių ir dividendus mokančių bendrovių akcijas, fondo valdytojas, siekdamas padidinti investicijų grąžą6, priima sprendimus investuoti į išvestinius vertybinius popierius ar plečiančias savo veiklą bendroves, kol kas nemokančias dividendų. Su rizika susijusi ir investuotojų daromos klaidos. Galima išskirti šias pagrindines investuotojų daromas klaidas: • Investuoja atsižvelgdami vien į praėjusių metų fondo investicijų grąžos dinamiką. Konkretūs metai atskiram fondui gali būti ypač sėkmingi, kitam – priešingai, tačiau per ilgesnį laikotarpį mažesniu vertės prieaugiu (arba didesniu vertės nuostoliu) pernai pasižymėjęs fondas uždirbo gerokai daugiau negu praėjusiais metais sėkminga investicijų dinamika pasižymėjęs fondas. Rizikos kapitalo fondai, kurių klientai kiekvienais metais uždirba stabilią investicijų grąžą, paprastai išsilaiko 10 procentų geriausių fondų sąraše; • Sprendimus priima vadovaudamiesi emocijomis. Niekas negali tiksliai atspėti būsimų rinkos tendencijų, todėl geriausias būdas apsisaugoti nuo netikėtų rinkos svyravimų – sudaryti sau griežtą investicijų planą ir tvirtai jo laikytis; • Per didelė diversifikacija. Racionalu įsigyti dviejų ar trijų skirtingų rizikos kapitalo fondų vienetų; • Skubus fondo vienetų pardavimas. Kiekvienais metais situacija kapitalo rinkose keičiasi, todėl kiekvienais metais didesniu investicijų vertės prieaugiu pasižymi vis kitokią investavimo strategiją taikantys fondai: obligacijų fondai, mažos kapitalizacijos bendrovių fondai, plėtros fondai ir pan. Jei pasirinktas fondas keletą metų iš eilės negauna reikalingos investicijų grąžos, investuotojai gali paskubėti parduoti turimo fondo vienetus, nors ateinančiais metais būtent šio fondo grąža rinkoje bus pati didžiausia. 1.4.1. Statistikos naudojamos rizikos kapitalo fondų rizikai įvertinti Labai dažnai rizikos kapitalo sprendimai atliekami remiantis praeitis informacija, remiantis reitingais, ypatingai, kai kalba eina apie investicinius fondus. Matavimai gali suteikti daug naudingos ir reikšmingos informacijos, jei yra suprantama šių skaičių teikiami pranašumai ir trūkumai. Jie gali mums padėti numatyti tikimybę rezultatų kurie pasireikš ateityje. Egzistuojanti investavimo rizika, verčia atlikti visapusišką daromo investavimo sprendimo analizę. Rizika – pagal tradicinį požiūrį pasireiškia kaip kintamumas, kur daugelis kintamųjų yra kaip potenciali pasekmė. Populiariausias rizikos statistikos matas yra: standartinis nuokrypis. Tai yra bendrasis kiekybinis rizikos kapitalo fondų rizikos matas, kuris matuoja potencialų ir praeities kintamumą. Standartinis nuokrypis Standartinis nuokrypis yra vienas iš labiausiai naudojamų statistikų rizikos matavime. Standartinis nuokrypis parodo pajamų (nuostolių) nuokrypį nuo vidutinio pajamų (nuostolių) lygio per tam tikrą periodą. Kuo didesnis standartinis nuokrypis, tuo didesnė nuostolio tikimybė, tuo rizikingesnis rizikos kapitalo fondas. Tarkime turime normaliąją pajamų kreivę, tai apytiksliai 68 % duomenų patenka į intervalą , 95 % - ir 99 % - . Standartinis nuokrypis yra svarbus matas rizikos matavime. Net pats terminas „standartinis“ nusako, kad tas dydis turi būti standartizuotas ir palyginamas tarp skirtingų fondų. 1.4.2. Variacijos/kovariacijos metodo taikymas fondų investicijų rizikai vertinti Išanalizavus naujausius pasaulio mokslininkų darbus ir pažangią Vakarų šalių patirtį išskirčiau variacijos/kovariacijos metodą, kuriuo palyginti nesunkiai galima įvertinti investicijų riziką. Išskirčiau šiuos pagrindinius metodo pranašumus: • jis leidžia apskaičiuoti didžiausią galimą nuostolį; • šį metodą gana lengva taikyti, skaičiavimams nereikia specialios programinės įrangos; • pakankami istoriniai duomenys; • šiuo metodu galima apskaičiuoti ne tik tam tikros atviros pozicijos, bet ir pozicijų portfelio rizikos vertę. Matuojant investavimo riziką variacijos/kovariacijos metodu tam tikros pozicijos rizikos vertės skaičiavimą matematiškai galima apibrėžti (Joel, 1998): čia: - tam tikros pozicijos rinkos vertė; - pasikliautinojo intervalo ilgio konstanta; - standartinis nuokrypis; - pozicijos laikymo periodas. Minėta, kad taikant variacijos/kovariacijos metodą imami istoriniai duomenys, paprastai 90 dienų, apie akcijų kainos pokyčius, kuriais remiantis apskaičiuojamas kiekvienos dienos matematinis vidurkis ir standartinis nuokrypis. Matuojant investicijų riziką variacijos/kovariacijos metodu daroma prielaida, kad akcijų kainos pokyčiai turi normalųjį skirstinį. Pagal skirstinio formą galime įvertinti nuostolio vertę, kuri neviršija nustatytosios. Pavyzdžiui, didžiausias nuostolis, kuris nebus viršytas daugiau kaip 10 % (arba 5 %, arba 1 %). Šios procentinės dalys vadinamos leistinojo nuokrypio lygmeniu (kitoje statistinėje literatūroje (Rutkauskas, 2009) ši sritis vadinama klaidos tikimybe arba kritine sritimi). Leistinojo nuokrypio lygmuo yra tikimybė, kad nuostoliai bus didesni nei apskaičiuota rizikos vertė. Iš tikrųjų rizikos vertė yra ribinė statistinio pasikliautinojo intervalo reikšmė (kvantilis), atitinkanti pasirinktą leistino nuokrypio lygmenį. Nenumatytų neigiamų pokyčių rizikos vertė yra nustatoma kaip viršutinė nuostolių ribą, esant konkrečiam pasikliovimo lygmeniui. Plotas po kreive, už ribinės vertės, rodo tikimybę, kad nuostoliai viršys šią ribinę vertę (1 pav.). Didesnis standartinis nuokrypis reiškia, kad kreivės sklaida apie matematinį vidurkį yra platesnė, todėl yra ir didesnė tikimybė, kad nuostoliai viršys nustatytą ribą. 1 pav. Standartinis nuokrypis ir nenumatytų neigiamų pokyčių rizika (Joel, 1998) Minėti pasikliautinieji intervalai ir nuostolių, viršijančių viršutinę ribą, tikimybė yra vadinama vienpusiu leistino nuokrypio lygmeniu, nes tik neigiamų nuokrypių viršutinės ribos viršijimo tikimybė yra reikšminga. Tokiu būdu yra apskaičiuojama investicijų rizikos vertė. 1.5. Aktyviai ir pasyviai valdomi fondai Aktyvus investicijų valdymas – tai toks valdymo būdas, kai rizikos kapitalo sprendimai daromi remiantis ateities tendencijų prognozavimu. Tai reiškia, kad investiciniam portfeliui stengiamasi atrinkti patraukliausias investicines priemones, kurių grąža labai priklauso nuo sektoriaus, regiono, įsigijimo ir pardavimo momento. Todėl daug pastangų dedama nustatant didžiausią augimo potencialą turinčius regionus, sektorius ir atskiras įmones bei optimalų rizikos kapitalo priemonių įsigijimo ir pardavimo momentą. Aktyvaus valdymo tikslas – pelnas, tačiau dažniausiai pabrėžiamas siekis gauti didesnę grąžą nei vidutinė tos rinkos grąža. Siekdami savo tikslų aktyvūs valdytojai ieško naudingos informacijos bei ją analizuoja, pasitelkdami daugybę metodų, kurie apima fundamentaliąją, techninę bei makroekonominę analizę. 1 lentelė Aktyvaus investicijų valdymo privalumai Aktyvaus investicijų valdymo trūkumai 1. Lankstumas. Tai yra vienas iš aktyvaus valdymo privalumų, kuris reiškia, kad aktyvus valdytojas gali rinktis, į kokius vertybinius popierius investuoti. 1. Didelės valdymo išlaidos ir mokesčiai. Aktyvus investicijų valdymas dažniausiai yra žymiai brangesnis. Taip yra dėl įvairių mokesčių: didesnis investicijų valdymo mokestis, didesnis mokestis už apyvartą, komisiniai tarpininkams, įėjimo, išėjimo, taip pat prisideda marketingo, auditavimo bei kitos išlaidos, kurios vienaip ar kitaip atsispindi mokesčiuose. 2. Galimybė gauti didesnę nei vidutinę grąžą. Vienas svarbiausių aktyvių valdytojų tikslų yra didesnė nei vidutinė rinkos grąža, todėl valdytojai deda labai daug pastangų norėdami įgyvendinti šį tikslą. 2. Rinkos ir ekonomikos yra sunkiai prognozuojamos. Atsižvelgiant į tai, kad yra tūkstančiai akcijų rinkos ekspertų, rizikos kapitalo fondų valdytojų, asmeninių investicijų valdytojų bei konsultantų, kai kurių prognozės tiksliai pasiteisins, ir jie fantastiškai išloš. Tačiau tyrimai rodo, kad vertinant visus šiuos asmenis, bandančius nuspėti rinkos tendencijas kaip grupę, jų rezultatai nėra geresni nei statistinė tikimybė atspėti. 3. Gynybos priemonės. Investicijų valdytojai gali daryti prevencinius sprendimus, jeigu yra laukiamas rinkos nuosmukis. 3. Rizika ir grąža stipriai koreliuoja. Potencialiai didelė grąža visada susijusi su didele rizika. Nebūna mažo rizikingumo ir didelės grąžos investicijų. Investicinė rizika gali pasireikšti įvairiomis formomis, tačiau apskritai investuotojui rizika reiškia galimybę prarasti investuot kapitalą, todėl svarbu, kokia tikimybė prarasti ir kokią dalį investuotų lėšų tikėtina prarasti. 4. Prognozavimo galimybė. Vertybinių popierių rinkose indeksai nėra pastovūs pagal tai, kokios įmonės į juos įtraukiamos, nes kainoms svyruojant, vienos įmonės iš indeksų pasitraukia, kitos būna įtraukiamos. Tokiais atvejais, kai numanoma, kad įmonė greit pateks į indeksą, prognozuojama, kad jos kaina kils, nes pasyviai valdomi indeksų fondai turės juos įsigyti, ir atvirkščiai. Todėl aktyvūs investicijų valdytojai, galėdami gana tiksliai prognozuoti kai kurių vertybinių popierių kainų kilimą ar kritimą, iš to išlošia. 4. Praeitis neparodo ateities. Kai kurie aktyvūs valdytojai bandydami įtikinti, kad uždarbis daugiau nei pasyvus, remiasi gerais praeities rezultatais. Iš pirmo žvilgsnio tai atrodytų logiška, tačiau patys valdytojai supranta, kad jų versle geri praeities rezultatai nėra sėkmingos veiklos ateityje indikatorius. Pasyvus investicijų valdymas - tai toks valdymo būdas, kuriuo siekiama, kad investicijų grąžos ir rizikos charakteristikos atitiktų tam tikro rinkos segmento ar indekso grąžą bei rizika. To siekiama suformuojant bei išlaikant portfelį, identišką rinkos segmento ar indekso kompozicijai. Investavimas pagal indeksą – tai pasyvaus investavimo forma, kai portfelio sudarymas remiasi vertybiniais popieriais, įeinančiais į tam tikrą indeksą. 2 lentelė Pasyvaus investicijų valdymo privalumai Pasyvaus investicijų valdymo trūkumai 1. Valdymo paprastumas. Pasyvus investicijų valdymo būdas reikalauja žymiai mažiau valdymo įgūdžių, sprendimų priėmimas paprastesnis ir retesnis. Pasyvaus investicijų valdymo veiksmai dažniausiai visiškai priklauso nuo indekso dinamikos. 1. Rezultatai, priklausantys nuo indekso. Investuotojai turi tenkintis vidutine rinkos grąža. 2. Mažos valdymo išlaidos. Jos dažniausiai sudaro apie 0,5 %-1 % turto per metus. Taip yra todėl, kad pasyvūs portfelio valdytojai mažiau išleidžia rizikos kapitalo priemonių atrankai, analizėms bei programavimui. 2. Kontrolės stoka. Pasyvūs investicijų valdytojai negali imtis gynybos priemonių. 3. Diversifikacija. Indeksą dažniausiai sudaro daugybė skirtingų akcijų, todėl žymiai sumažinama rizika, kad kurios nors įmonės staigus akcijų kainos kritimas žymiai paveiks portfelio grąžą. 4. Investicijų nepriklausomumas nuo valdytojo. Investuotojai, sudarydami pasyviai valdomą portfelį arba investuodami į indeksinį fondą, žino ko tikėtis. Investicijų grąža nepriklauso nuo to, ar šiandien investicijų valdytojui gera diena ar ne, ar šiais metais jam sekasi ir pan. Investicijų grąžą taip pat nepriklauso nuo valdytojų kaitos. Palyginę šias dvi lenteles, pastebėsime, kad pasyvus investavimo valdymas yra priimtinesnis, kadangi čia išdėstyti tik du nežymūs trūkumai, kurių aktyvaus investavimo valdyme išskirta tiek pat, kiek privalumų – keturi. 2. Rizikos kapitalo fondų veiklos sąlygų tyrimas 2.1.Rizikos kapitalo fondai Lietuvos finansų sistemoje 2.1.1. Lietuvos finansų sistemos tyrimas Sudėtingų sistemų, kokia yra finansų sistema, kūrimuisi ir funkcionavimui būdingi tam tikri natūralūs procesai. Išsivysčiusiose šalyse šie procesai truko dešimtis ar net šimtus metų. Vykdant pereinamųjų ekonomikų transformacijas, kai kuriuos jų buvo mėginama dirbtinai spartinti ar net visiškai apeiti. Mėginimai techniškai kopijuoti išsivysčiusių šalių finansų sistemų patirtį kuriant investicinius fondus, tačiau neturint pakankamai praktikos bei neįvertinant nevienodų aplinkos sąlygų, dažnai neduodavo numatytų rezultatų. Pasitaikė atvejų, kai toks spartinimas darė neigiamą įtaką finansų sistemų plėtrai. Toks pavyzdys yra Lietuvos atvejis - įstatymų bazė sukurta, tačiau rizikos kapitalo fondai neveikia. Nesėkminga rizikos kapitalo akcinių bendrovių veikla, privatizuojant valstybei priklausantį turtą, prisidėjo formuojant neigiamą visuomenės nuomonę apie institucijas, tarpininkaujančias vertybinių popierių rinkoje. Siekiant įveikti minėtas problemas ir daugelį kitų ekonominės transformacijos procesams būdingų problemų, būtinas teorinis su jomis susijusių reiškinių pagrindimas. Finansų sistemoje vykstantys procesai yra unikalūs, turintys savo logiką ir turinį, tačiau dėl pereinamosios ekonomikos ypatybių, susijusių su aktyvia pašalinių veiksnių įtaka, dažnai nepaklūstantys tradiciniams ekonomikos ir vadybos mokslų pažinimo būdams. Tokiomis sąlygomis galutinai apibūdinti finansų sistemoje vykstančius reiškinius yra neįmanoma, todėl su sisteminės analizės pagalba nustatysime finansų sistemos tikslus, funkcijas, struktūrą ir joje vykstančius procesus. Integruota sisteminė finansų sistemos funkcijų analizė padės nustatyti finansų sistemos funkcionavimo dėsningumus ir ištirti atskirų jos dalių veiklą. Kadangi neįmanoma paaiškinti ar aprašyti visų su rizikos kapitalo fondų veikla susijusių finansų sistemos reiškinių, todėl svarbu sutelkti dėmesį į svarbiausius kokybinius sistemos požymius, darančius įtaką rizikos kapitalo fondų veiklos procesams. 2.1.2. Ekonomikos būklės įvertinimas Ankstesniuose skyriuose pagrindėme rizikos kapitalo fondų veiklą, t. y. nustatėme jos tendencijas ekonomiškai išsivysčiusiose ir pereinamosios ekonomikos šalyse, išsiaiškinome principus ir turinį, išanalizavome finansinio tarpininkavimo veiklos procesus, kuriuose dalyvauja rizikos kapitalo fondai. Šiame skyriuje, remdamiesi mūsų apibrėžtomis nuostatomis ir metodologinėmis priemonėmis, ištirsime, kokios sąlygos rizikos kapitalo fondų veiklai sukurtos Lietuvoje. Tyrimas padės atskleisti konkrečias Lietuvos ekonomikos ir finansų sistemos savybes, kurios gali daryti reikšmingą įtaką fondų veiklai. Tyrimo rezultatai padės nustatyti galimas fondų veiklos problemas ir ieškoti jų sprendimo būdų. Vertindami Lietuvos ekonomikos būklę, apžvelgsime laikotarpį nuo 1998 m. iki 2003 m. Šis laikotarpis pasirinktas dėl to, kad iki 1998 m. sukaupti ekonomikos statistiniai duomenys nėra išsamūs ir sunkiau palyginami su vėlesniais. Daugiausia remsimės Statistikos departamento prie Lietuvos Respublikos Vyriausybės duomenimis [18]. 2009 m. šalies bendrasis vidaus produktas (BVP) sumažėjo 7,1 procento, tačiau po to iki 2003 m. jis kasmet didėjo, o 2002 m. buvo 5,6 procento. Vertinant BVP dydį, tenka konstatuoti, kad šis rodiklis neleidžia išskirti Lietuvos iš kitų VRE šalių. BVP dalis, tenkanti vienam Lietuvos gyventojui, yra mažesnė negu Estijoje, Lenkijoje ar Čekijoje. Tačiau šis Lietuvos rodiklis yra geresnis negu Albanijoje ar Rumunijoje. Pastebima tendencija - Lietuvoje BVP didėjimo dinamika yra labai netolygi. BVP sandaros analizė atskleidžia, kad beveik visos šio rodiklio sudedamosios dalys 1998-2002 m. keitėsi nedaug. Žemės ūkyje, pramonėje ir statybos sektoriuose buvo sukuriama daugiausia BVP - nuo 40 iki 45 procentų. Finansinio tarpininkavimo veiklos dalis BVP buvo labai nedidelė - 1998 m. jis sudarė 5, 2009 m. - 3, 2000 m. - 3,1 2010 m. – 2,2 ir 2002 m. – 3,3 procentus.[18, 200] Nepaisant nedidelio padidėjimo 1998 m., pastebima šio rodiklio mažėjimo tendencija. Tai rodo, kad finansų sektoriaus plėtra lėta arba jos visiškai nėra. Statistinių duomenų analizė taip pat rodo, kad valstybei priklausančio sektoriaus vaidmuo Lietuvos ekonomikoje yra ženklus. Skaičiuojant BVP išlaidų metodu, 1998-2002 m. Vyriausybės vartojimo išlaidos kasmet sudarė apie 21 procentų BVP. 1998-2002 m. valstybinės valdžios institucijos vykdė nuo 28 iki 53 procentų visų materialinių investicijų šalyje. Valstybiniame sektoriuje iki šiol sukuriama 30 procentų BVP ir jame dirba 32 procentai visų dirbančiųjų Lietuvos laisvosios rinkos instituto duomenimis, 2002 m. valstybinių institucijų perskirstomų finansinių išteklių ir BVP santykis sudarė 40 procentų.[18, 45] Aiškiai pastebima tendencija - valstybinės valdžios vaidmuo ekonomikoje yra gana didelis ir nemažėja. Reikia atkreipti dėmesį ir į tai, kad Lietuvoje nėra sėkmingos valstybinio turto valdymo praktikos (patirties) bei valstybės investicijų pagrindimo mechanizmų. Todėl nemaža dalis valstybinės valdžios institucijų paskirstomų finansinių išteklių investuojami neveiksmingai. Didelis valstybinės valdžios vaidmuo ekonomikoje daro įtaką finansinių išteklių paskirstymo ir ūkinės veiklos procesams. 2010 m. Lietuvoje veikė daugiau kaip l 500 akcinių bendrovių, tačiau tik 76 iš jų apyvarta buvo didesnė kaip 50 mln. litų. 2002 m. tokių bendrovių skaičius išaugo iki 198. Tai rodo, kad dauguma Lietuvos įmonių yra nedidelės. 2009 m. valstybei priklausanti Lietuvos įmonių kapitalo dalis sudarė 64 procentus. 2010 m. daugiau kaip pusė visų įmonių dirbo nuostolingai. 2009 m. 100 didžiausių Lietuvos įmonių vidutinė grynojo pelno marža sudarė 2,8 procento. [18, 15] Kapitalo rinka nepalankiai vertina mažas ir mažai pelningas įmones, todėl kapitalo rinkos finansavimas joms negali būti patrauklus. 2009 m. dėl Rusijos krizės daugelio Lietuvos įmonių veiklos rodikliai pablogėjo. 2009 m. The Wall Street Journal ir JAV ekonominių tyrimų grupės Heritage Foundation specialistai, taikydami „ekonominės laisvės indeksą" (Index of Economic Freedom), įvertino Lietuvos ekonomiką. Jie tyrė prekybos suvaržymo lygį, mokesčių politiką, valstybės įtaką ekonomikai, pinigų ir bankininkystės politiką bei kitus veiksnius, svarbius privataus verslo plėtrai. Lietuva užėmė 61 vietą tarp įvertintos 161 šalies, Estija ir Latvija - atitinkamai 22 ir 44 vietą. [33, 189] Tarptautinė nuomonė šiuo atveju vienareikšmė -ekonominės ir teisinės aplinkos sąlygos Lietuvoje kol kas yra ne tokios palankios ekonomikos plėtrai kaip kaimyninėse šalyse, neišskiriant ir pereinamojo laikotarpio šalių. Apibendrindami pateiktą analizę, galime nustatyti problemines sritis, kurios yra svarbiausios vertinant, ar Lietuvos ekonominė aplinka palanki rizikos kapitalo fondų atliekamam finansiniam tarpininkavimui: 1. Didžioji dalis BVP sukuriama tradicinėse ūkio šakose (pramonėje, statyboje ir žemės ūkyje). BVP struktūra iki šiol keitėsi mažai. 2. Svarus valstybinės valdžios vaidmuo ekonomikoje. 3. Maža finansų sektoriaus dalis BVP. 4. Dauguma Lietuvos įmonių mažos. 5. Sąlygos privačiai ekonominei veiklai nėra palankios. Vertinant rizikos kapitalo fondų atsiradimo ekonominę aplinką Lietuvoje, galima teigti, kad ji šiandien mažai palanki (arba nepalanki) rizikos kapitalo fondams atsirasti ir sėkmingai veikti. 2.1.3.Rizikos kapitalo fondas Lietuvoje. Makro lygis Didžiausias investicijų diversifikacijos galimybes siūlo investicijos į vertybinių popierių rinką, jeigu ta rinka yra pakankamai išvystyta ir veikia efektyviai. Išsivysčiusių pasaulio šalių finansinėse rinkose kapitalo koncentracija yra aiškiai sutelkta į skolos ir nuosavybės vertybinių popierių sektorių, o besivystančiose šalyse, kurių tarpe yra ir Lietuva, ši koncentracija orientuota vis dar į pinigų rinką - grynuosius pinigus (tame tarpe ir bankų depozitus) bei realų materialų turtą - nekilnojamąjį ir kitokį. Ir tai yra dėsninga, nes kapitalo rinka dar pilnai neatlieka savo funkcijų. Identifikuojant egzistuojančius rinkoje investuotojų poreikius, kuriuos galėtų tenkinti rizikos kapitalo fondo teikiamos paslaugos, galima išskirti saugumo, likvidumo ir pelningumo poreikius. Jie dominuoja rinkoje. Visi klientų segmentai, kuriuos gali aptarnauti rizikos kapitalo fondas, parodyti 3 lentelėje: Atsižvelgiant į paskutiniųjų metų depozitų kiekio augimą Lietuvos komerciniuose bankuose, į nuolat didele Vyriausybės vertybinių popierių paklausą, suaktyvėjusią prekybą NVPB, galima teigti, kad paminėti investuotojų poreikiai iš tiesų egzistuoja ir rizikos kapitalo fondas gali juos patenkinti geriau, negu tai šiandien daro veikiantys bankai ir FMĮ - vieninteliai investavimo paslaugų teikėjai Lietuvos rinkoje. Taip yra dėl lankstesnių investicijų valdymo galimybių ir nesudėtingos fondo organizacinės struktūros. Žvelgiant į tolimesne ateitį, rizikos kapitalo fondai savo paslaugomis gali tenkinti dar įvairesnius investuotojų poreikius, siūlydami investuotojams periodinius išmokėjimus, imituojančius pensinio draudimo paslaugas, ir panašiai. Jau dabar Vilniaus Bankas Gyvybės draudimo paslauga yra sujungta su investicijos į investicinius fondus paslauga. Taip vadinamas rizikos kapitalo draudimas, kad dalis įmokos sumos investuojama į vertybinius popierius [30, 8]. Klientų segmentas Instituciniai investuotojai rezidentai Privatūs investuotojai rezidentai Instituciniai investuotojai nerezidentai Privatūs investuotojai nerezidentai Dominuojantys poreikiai 1. Investicijų likvidumas 2. Pelningumas 3. Patikimumas 1. lentelė. Rizikos kapitalo fondo klientų poreikiai (autoriaus klasifikacija) Lietuvoje steigiamo rizikos kapitalo fondo kainodaros politika turėtų būti ganėtinai lanksti ir prisitaikyti prie skirtingų klientų segmentų poreikių. Rinkai priimtini mokesčiai už kai kurias fondo paslaugas turi būti derinami su alternatyvių investicijų (bankų ir FMĮ) siūlomomis pelno gavimo galimybėmis, įvertinant papildomas fondo teikiamas paslaugas - investicijų diversifikavimą. Todėl reikia iš anksto apibrėžti tikėtiną fondo pelningumą (pvz.: fondas, investuodamas į Vyriausybės VP, per metus gali gauti ne mažiau kaip 13 proc. pelno, o atmetus fondo valdymo išlaidas, investuotojui galima pasiūlyti apie 10 proc.). Kainodaros politika turi būti pagrįsta realių, rinkose (Lietuvos vertybinių popierių ir kitose, kur bus investuojama) egzistuojančių mokesčių pagrindu, o taip pat įvertinant fondo sąlygotas išlaidas [30, 10]. Kaštai, kuriuos turi padengti iš investicijų uždirbtas pelnas gali būti skirstomi į dvi pagrindines kategorijas. Mokesčiai depozitoriumui ir valdymo įmonei, kurie priklauso nuo aktyvų dydžio1 Platinimo kaštai Įvairūs mokesčiai Biržų mokesčiai Kintamieji kaštai + Fiksuoti kaštai Steigimo kaštai Atlyginimai administracijai Eksploatacijos kaštai (patalpos, pa­tarnavimai ir kt.) Auditas 1 schema. Rizikos kapitalo fondų pelnos uždirbto paskirstymas Kaštų padengimui didžiausią įtaką turi fondo investicinės veiklos pelningumas ir fondo dydis. Kuo didesnis fondas, tuo didesnius fiksuotus kaštus jis gali padengti, o nuo pelningumo priklauso kintamųjų kaštų padengimas. Kintamieji kaštai nėra aukšti, nes platinimo kaštai yra dengiami ne iš pelno, bet iš pradinių investicijų. Pasiūlius rinkoje naują paslaugą, labai svarbu kiekybiškai įvertinti savo galimybes ir prognozuoti, kaip bus pateisinti investuotojų lūkesčiai. Tam tikslui turi būti sudaromas verslo planas. Pagal Lietuvoje susiklosčiusią finansinių institucijų veiklos praktiką ir tradicijas, geriausiai fondo akcijų platinimą galėtų organizuoti finansų maklerio įmonės, turinčios darbo su investuotojais patirtį. Jos turi specialistus, galinčius konsultuoti potencialius investuotojus ir dažnai dirba ne tik su vietiniais, bet ir su užsienio investuotojais. Tuo būdu jos gali pritraukti bene gausiausią klientų skaičių. Tolimesnėje ateityje fondo akcijų platintojų ratas gali dar plėstis, bet šiuo metu nei bankai, nei draudimo kompanijos realiai negalėtų platinti rizikos kapitalo fondų akcijų. Pirmieji tai daryti nesuinteresuoti dėl konkurencinės kovos - dėl laisvų lėšų, kurių jiems trūksta, o antrieji neturi pakankamos kvalifikacijos. Išankstinės investuotojų žinios apie investicinius fondus yra labai menkos ir jos dažnai asocijuojasi su neigiamą įvaizdį netolimoje praeityje įgavusiomis investicinėmis bendrovėmis, todėl tiek naujų klientų, tiek fondo akcijų platintojų mokymas iš pat pradžių turi būti aktyvus. Kaip pavyzdi galima būtų pateikti Lietuvoje veikiančio fondo rizikos kapitalo vienetų pirkimo pardavimo analizė. Lietuvoje fondas per AB banką Vilniaus banką platina šių rizikos kapitalo krypčių investicinius vienetus. 3 lentelė. Rizikos kapitalo krypčių galimybės fondo pavyzdžiu fondo pavadinimas Klasė Valiutos kodas Grynųjų aktyvų vertė Baltic property trust B LT 2.3390 Verslo angelų fondas B Lt 1.4162 2.3. Problemos, stabdančios rizikos kapitalo fondų veiklą Lietuvoje veikia užsienio rizikos kapitalo fondas kuris investuoja lėšas į užsienio valstybių vertybinius popierius bei skolina užsienio vyriausybėms. Reikėtų pabrėžti, kad tokio fondo egzistavimas sukuria neigiama aplinka, naujų investuojančių į Lietuvos įmonių vertybinius popierius IF kūrimuisi. Taip pat reikėtų pabrėžti, kad rizikos kapitalo fondų įvaizdį gan smarkiai sugadino IAB “Kauno holdingo kompanija” kuria naudojo savo veikloje rizikos kapitalo fondų veiklos principus tačiau šios kompanijos investuoti pinigai nebuvo diversifikuoti, todėl šį bendrovė gan greitai bankrutavo. Šios bendrovės bankrotas turi labai stipria neigiama įtaka rizikos kapitalo fondų įvaizdžiui Lietuvoje. Tačiau vertinant tokią šiuo metu susidariusią situaciją tarptautiniu mastu, reikėtų pripažinti, kad Lietuva dalyvauja tarptautinėje finansų sistemoje ( nors jis vyksta daugiausia per bankus), o rizikos kapitalo fondų investuojančių į Lietuvos verslą nebuvimas dar labiau sumažina Lietuvos gyventojų galimybes investuoti savo laisvas nuo vartojimo lėšas. Pasaulinė praktika rodo, kad pastaruoju metu išpopuliarėjęs investavimas į vertybinius popierius, pinigų rinką, nekilnojamąjį turtą būtent per investicinius fondus (jie tapo rimti komercinių bankų konkurentais). Kaip jau minėjau, šių fondų veikla pasaulyje turi gilias tradicijas ir suteikia investuotojams galimybę gauti nemažas pajamas. Pavyzdžiui, JAV net trečdalis gyventojų savo pinigus patiki investicijų fondams, kurių šioje šalyje yra maždaug 6 tūkstančiai. 2010 metais 77 milijonai Amerikos piliečių turėjo atvirųjų rizikos kapitalo fondų akcijų, o investuotų lėšų suma sudarė net 5,53 trln. JAV dolerių [9, 11]. Vykstant rinkoje globalizacijos procesui (ypač jie pastebimi finansų rinkoje), Lietuva nesugebės įsilieti ir dalyvauti kaip lygiateisė dalyvė. Globalizacijos procesas neišvengiamas ir jis pasieks ir Lietuvą, norėtųsi, kad Lietuva sudomintų savo įmonių vertybiniais popieriais, įrodytų, kad ir čia dirbantys vietiniai finansų valdymo specialistai sugebės konkuruoti su užsienio šalių specialistais. Problematiškai atrodo ir tai, kad Lietuvos vertybinių popierių rinka negali pasiūlyti tokios finansinių instrumentų gausos, kad jais domėtųsi pasaulio šalių finansinės institucijos. Nėra sudaromos ir užsienio įmonių bei vyriausybių vertybinių popierių įsigijimo Lietuvoje palankios sąlygos, nes baiminamasi kapitalo nutekėjimo. Tačiau tokia šiandieninė situacija visiškai neskatina privačių asmenų investicijų, todėl prarandamas ir tas kapitalas, kuris galėtų ateiti į Lietuvą palūkanų ar dividendų pavidalu. Taigi rizikos kapitalo fondų nebuvimą Lietuvos finansų rinkoje galima paaiškinti išskiriant lokalines problemas. 2.3.1. Ekonominis aspektas Pagrindinė problema - ribotos vertybinių popierių rinkos galimybės. Lietuvoje iki šiol neatrasta įmonių obligacijų rinka. Specialistų teigimu, Lietuvos rizikos kapitalo fondų atsiradimas kol kas nėra perspektyvus dėl rinkos seklumo (o investavimas užsienio rinkose įstatymiškai ribojamas), normaliai institucinių investuotojų veiklai neužtenka pakankamai likvidžių Lietuvos biržoje kotiruojamų akcijų. Tačiau iš kitos pusės rinka per sekli, nestabili, nes nėra stambių vietinių institucinių investuotojų. Susidaro sudėtinga situacija: kad fondai atsirastų rinka turi būti gyvesnė, didesnė finansinių instrumentų pasiūla, iš kitos pusės - fondų buvimas ir pagyvintų šį procesą, netgi sugebėtų įtraukti į kapitalo rinką namuose laikomas gyventojų santaupas, kurios apytikriai sudaro 2-8 mlrd. litų. Be to, tarptautiniai analitikai teigia, kad vietinių institucinių investuotojų nebuvimas stabdo ir užsienių investicijas [26, 25]. 2.3.2. Socialinis aspektas • Žmonių nepasitikėjimas - patirtis privatizacijos metu su buvusiomis Investicinėmis akcinėmis bendrovėmis • Gana žemas taupymo lygis • Nepasitikėjimas finansinėmis institucijomis apskritai (tai lėmė ir bankų krizė, kuria daugelis negreitai pamirš) • Gyvenimo būdo skirtumas. Užsienyje privačių asmenų dalyvavimas investicinėje veikloje yra įprastas dalykas. Pavyzdžiui, pagal Rizikos kapitalo bendrovių instituto (JAV) atliktus tyrimus 2009 m. vidutinis rizikos kapitalo fondų investuotojo amžius buvo 44 metai, jo finansinis turtas - 50.000 USD ir jis dažniausiai yra vedęs ir dirbantis asmuo. Fondų investuotojai turi ilgalaikius tikslus: atidėjimai pensijai, vaikų ar anūkų mokslui koledže. Dauguma investuotojų turi ne mažiau trijų skirtingų rizikos kapitalo fondų akcijų 3. Rizikos kapitalo fondų veiklos Lietuvoje tyrimas 3.1 Lietuvos investicinės akcinės bendrovės ir rizikos kapitalo fondai Remiantys anksčiau pateikta rizikos kapitalo fondų veiklos Lietuvoje skatinimo integruotų ir neintegruotų sąlygų analize, galima teigti, kad rizikos kapitalo fondų veiklos teisinio reglamentavimo nuostatos Lietuvoje taip pat buvo kuriamos atsižvelgiant į rizikos kapitalo bendrovių veiklos pamokas. Lietuvos Respublikos rizikos kapitalo bendrovių įstatymas numato atskirti rizikos kapitalo fondo turtą ir valdymą, riboja fondo investicijų dydį į vieno emitento vertybinius popierius (iki 5 procentų fondo turto), apibrėžia susijusių asmenų sąvoką, numato rizikos kapitalo fondų veiklos kontrolės būdus ir priemones bei numato kitus fondų veiklos riziką ribojančius reikalavimus. Tai leidžia sumažinti su rizikos kapitalo fondų akcininkų teisių apsauga susijusių tarpininkavimo problemų įtaką. Vertybinių popierių viešosios apyvartos įstatymas nustato Vertybinių popierių komisijos vaidmenį prižiūrint vertybinių popierių rinkos tarpininkų veiklą. Tai rodo, kad rizikos kapitalo fondų veiklos reglamentavimas, palyginti su rizikos kapitalo akcinių bendrovių veiklos reglamentavimu, yra geresnis (išsamesnis). Taip pat sukurtos sąlygos veiksmingai rizikos kapitalo fondų veiklos priežiūrai, o to nebuvo 1991-1995 m. Akcininkų teisių apsaugos (ir su tuo susijusių tarpininkavimo problemų) atžvilgiu Lietuvos teisės aktų nuostatos atitinka išsivysčiusių šalių rizikos kapitalo fondų veiklą reguliuojančias nuostatas. Akivaizdu, kad Lietuvos rizikos kapitalo fondų veiklą reglamentuojantys teisės aktai griežtai riboja fondų veiklos riziką ir gina jų akcininkų teises, tačiau jie atima iš fondų galimybes dalyvauti valdant įmones ir taip užtikrinti savo investicijų apsaugą. Investicinės bendrovės galėjo kontroliuoti iki 50 procentų vienos įmonės akcijų, o rizikos kapitalo fondai turi teisę įsigyti ne didesnius kaip 10 procentų įmonių akcijų paketus. Nustatydami skirtumus rizikos kapitalo bendrovių ir rizikos kapitalo fondų veikloje tarpininkavimo problemų įveikimo atžvilgiu. Investicinėms bendrovėms nebuvo aktuali tinkamų investavimo alternatyvų kiekio problema. Didelis bendrovių skaičius rodo, kad privatizavimo metu jos buvo pajėgios sudaryti ir valdyti savo investicijų portfelius. Tuo metu galiojančios įstatymų nuostatos nenumatė, kad portfeliai būtų diversifikuoti. Šiuo atžvilgiu teigiamą vaidmenį atliko liberalus rizikos kapitalo bendrovių veiklos rizikos traktavimas. Valdydamos nediversifikuotą portfelį, investicinės bendrovės aktyviai kontroliavo įmonių priimamus valdymo sprendimus. Tačiau bendras rizikos kapitalo bendrovių veiklos efektyvumas buvo menkas dėl bendrovių akcininkų ir jų valdymo organų interesų konfliktų. Akcininkų teisės blogai apsaugotos dėl neefektyviai funkcionuojančios kapitalo rinkos ir neišplėtotos finansų sistemos infrastruktūros (akcininkai negalėjo likviduoti savo investicijų, o įstatymai jų teisių negynė). Rizikos kapitalo fondo veiklos skatinimo schemoje šią integruotų sąlygų grupę apibūdina finansų sistemos infrastruktūros išvystymas ir kapitalo rinkos funkcionavimo efektyvumas. Vėliau priimti rizikos kapitalo fondų veiklą reguliuojantys teisės aktai numatė investuotojų teisių apsaugos mechanizmus (portfelio diversifikavimą, ribojamą fondo investicijų dydį į vieną įmonę, asmenų interesų konfliktus ir pan.), taip patobulindami finansų sistemos infrastruktūrą ir pagrindinį kokybinį požymį, tačiau jie sumažino fondų galimybes kontroliuoti įmonių priimamus valdymo sprendimus. Dėl šių priežasčių padidėjo kapitalo rinkos funkcionavimo efektyvumas, bet sumažėjo fondams tinkamų investavimo alternatyvų kiekis kapitalo rinkoje. Rizikos kapitalo fondų akcininkai suinteresuoti, kad fondai investuotų tik į gerų įmonių vertybinius popierius, o dėl neveiksmingos įmonių valdymo sistemos rinkoje trūksta informacijos apie tai, kurios įmonės yra geros. Ekonomiškai išsivysčiusiose šalyse įmonių valdymo problemų poveikį sumažina bankai arba kapitalo rinkos infrastruktūra. Todėl rizikos kapitalo fondai su šiomis problemomis susiduria rečiau. Lietuvoje šių įmonių valdymo problemų poveikis mažesnis tik keleto stambesnių įmonių (dauguma iš jų patenka į NVPB Oficialųjį sąrašą) atveju. [30] Problema, turinti didžiausią įtaką skatinat rizikos kapitalo fondų veiklą Lietuvoje, yra įmonių valdymas. Analizė parodė, kad investicinės bendrovės galėjo sėkmingai sumažinti jos poveikį. Todėl, atsižvelgiant į rizikos kapitalo bendrovių veiklos patirtį Lietuvoje ir kitose pereinamojo laikotarpio šalyse, galimas šios problemos sprendimo būdas Lietuvoje yra leisti rizikos kapitalo fondams valdyti didesnius negu 10 procentų įmonių akcijų paketus. Tokia praktika gali būti naudinga tik pereinamojo laikotarpio šalių finansų sistemose, kur įmonių valdymo problemos mažina kapitalo rinkos finansinių tarpininkų veiklos efektyvumą. Jeigu investiciniam fondui būtų leidžiama turėti iki 20 procentų vienos įmonės akcijų, tai įmonę galėtų kontroliuoti 3 rizikos kapitalo fondai (balsų dauguma). Jeigu fondas galėtų įsigyti iki 25 procentų akcijų, tai 2 fondai galėtų turėti veto teisę įmonei priimant valdymo sprendimus. 30 ir daugiau procentų riba leistų įmonę valdyti dviem arba mažiau fondų. Rizikos kapitalo fondų įtaka, valdant įmones, turi užtikrinti jų, kaip akcininkų, interesų apsaugą. Atsižvelgiant į dar nedidelę vertybinių popierių rinką kontroliuojančių institucijų patirtį Lietuvoje ir į tai, kad rizikos kapitalo fondų čia dar nėra, rekomenduojama padidinti rizikos kapitalo fondo investavimo limitą į vieno emitento akcijas iki 25—33 procentų. Valdyti didesnius kaip 33 procentų akcijų paketus rizikos kapitalo fondams turėtų būti draudžiama. Draudimas turėtų būti grindžiamas rizikos kapitalo bendrovių veiklos specifika - valdydamas kontrolinį įmonės akcijų paketą, tam tikrais atvejais rizikos kapitalo fondas galėtų nukrypti nuo numatytos investavimo strategijos. Neišskaidydamas investavimo rizikos tarp daugelio įmonės savininkų, fondas gali nesugebėti pats veiksmingai jos valdyti. Teisės dalyvauti valdant įmones investiciniam fondui reikia tam, kad jis galėtų gauti informaciją ir kontroliuoti įmonių priimamus sprendimus, tačiau ne pats prisiimtų visą atsakomybę už įmonės veiklą. Kiti rizikos kapitalo fondų veiklos riziką ribojantys Lietuvos Respublikos rizikos kapitalo bendrovių įstatymo reikalavimai turėtų išlikti nepakeisti. Rizikos kapitalo bendrovių įstatymo nuostata, numatanti, kad rizikos kapitalo fondas investuotų ne daugiau kaip 5 procentus savo aktyvų į vieno emitento vertybinius popierius, garantuos, kad tik dideli fondai galės vykdyti veiksmingą įmonių priežiūrą. Dideli fondai turės išteklių kokybiškai vykdyti įmones. Šiame darbe atliktas privatizavimo rizikos kapitalo bendrovių ir rizikos kapitalo fondų veiklos įvairiose šalyse tyrimas leidžia numatyti galimus pavojus, susijusius su rizikos kapitalo fondų dalyvavimu valdant įmones. Monopolizavimas. Rizikos kapitalo fondai, darydami įtaką kelių konkuruojančių įmonių veiklai, gali siekti sumažinti jų tarpusavio konkurenciją. Tai darytų neigiamą įtaką įmonei ir jos prekių ar paslaugų vartotojams. Taip pat fondai galėtų siekti vienos valdomos įmonės sąskaita sukurti palankesnes sąlygas kitoms valdomoms įmonėms. Norint išvengti šių pavojų, rizikos kapitalo fondų veiklą reguliuojantys tesės aktai (arba kiti tam skirti teisės aktai) turi numatyti priemones, leidžiančias išsaugoti konkurenciją rinkoje. Monopolizavimo pavojaus poveikis padidėja proporcingai fondų valdomų įmonių akcijų kiekiui - kuo didesnius įmonių akcijų paketus fondams leidžiama valdyti, tuo didesnė monopolizavimo problemų atsiradimo tikimybė. Kitu aspektu monopolizavimo pavojus taip pat iškyla, jeigu vienas rizikos kapitalo fondas šalyje tampa daug didesnis už kitus ir gali įgyti konkurencinį pranašumą (kainodaros srityje ir pan.). Tokiu atveju būtina numatyti teisines priemones, kurios apsaugotų rizikos kapitalo fondų paslaugų naudotojus nuo konkurencijos principus pažeidžiančių fondo veiksmų. Nepakankama rizikos kapitalo fondo valdymo įmonės kontrolė. Rizikos kapitalo fondo valdymo įmonei turi būti draudžiama investuoti fondo lėšas į savo pačios arba susijusių asmenų akcijas. Toks reikalavimas sumažina riziką, kad valdymo įmonė pasinaudos rizikos kapitalo fondo lėšomis darydama įtaką savo arba susijusių asmenų valdymui. Be to, užtikrinant valdymo įmonės veiklos kontrolę, ji turi atskleisti fondo akcininkams visus sandorius, sudarytus su susijusiais asmenimis ir su fondo valdomomis įmonėmis. Apibendrindami pateiktą medžiagą, galime teigti, kad Lietuvos rizikos kapitalo fondų veiklą reglamentuojantys teisės aktai numato pakankamai daug priemonių, skirtų fondų akcininkų teisių apsaugai, vertybinių popierių rinkos priežiūros institucijų veikla nuolat tobulėja, tačiau finansų sistemoje nesudarytos sąlygos spręsti iškylančias įmonių valdymo problemas (vykdyti veiksmingą finansinių išteklių naudotojų priežiūrą). Įstatymai bankams ir rizikos kapitalo fondams draudžia aktyviai dalyvauti valdant įmones. Leidus rizikos kapitalo fondams valdyti 25-33 procentų įmonių akcijų paketų, galima sudaryti palankesnes sąlygas rizikos kapitalo fondų veiklai ir taip prisidėti prie jų veiklos skatinimo. Darbo autoriaus nuomone Lietuvoje, būtinas proaktyvus požiūris į rizikos kapitalo fondų veiklą. Teisinės nuostatos, reguliuojančios rizikos kapitalo fondų veiklos kiekybinius parametrus, turi būti periodiškai peržiūrimos ir keičiamos atsižvelgiant į pasikeitusius aplinkos veiksnius. Dėl pereinamojo laikotarpio šalių nepastovių ekonominių sąlygų konkretūs kiekybiniai rizikos kapitalo fondų veiklos sąlygų parametrai per trumpą laiką gali tapti neadekvatūs aplinkos sąlygoms. Nuo rizikos kapitalo fondų veiklai reikalingų sąlygų visumos priklauso jų veiklos rezultatai. Vienos sąlygos gali turėti didesnę, kitos - mažesnę įtaką fondų veiklai. Tačiau, jeigu tarp tų sąlygų nėra nors vienos būtinos sąlygos, rizikos kapitalo fondai negali veikti apskritai. Rizikos kapitalo fondų veiklai būtinos sąlygos yra tos, kurių nebuvimas užkerta kelią jų atsiradimui ir veiklai. Pirma rizikos kapitalo fondų veiklos būtina sąlyga yra laisvosios rinkos santykiais pagrįsto ūkio funkcionavimas. Tam, kad ši sąlyga būtų tenkinama, šalies ekonomika ir finansų sistema turi funkcionuoti pagal laisvosios rinkos principus. Tik tokiu atveju joje vykstantys finansinių išteklių kainodaros ir paskirstymo procesai gali būti veiksmingi ir, tik esant šiai sąlygai, rizikos kapitalo fondų veikla turi prasmę. Kadangi Lietuvoje valstybinės valdžios įtaka ekonomikai palaipsniui mažinama, o daugelis ūkio šakų veikia pagal rinkos principus, turime padaryti išlygą dėl valstybės vykdomo rinkos jėgų varžymo. Galime teigti, kad ši rizikos kapitalo fondų veiklos būtina sąlyga Lietuvoje yra tenkinama. Sakysime, kad Lietuvoje valstybinės valdžios įtaka ekonomikos ir finansų sistemos funkcionavimui neužkerta kelio fondų veiklai. Antra sąlyga yra pakankamai išplėtotos finansų sistemos infrastruktūros egzistavimas. Finansų sistemos infrastruktūra turi garantuoti būdų ir priemonių įvairovę, reikalingą veiksmingam informacijos tarp sistemos elementų apsikeitimui. Turi būti sukurtos ir palaikomos finansinių išteklių prekybos sistemos, informacinių ryšių kanalai tarp sistemos posistemių. Finansų sistema turi užtikrinti tam tikro laipsnio informacijos apie finansinius išteklius prieinamumą. Siekiant garantuoti sėkmingą rizikos kapitalo fondų veiklą, pagrindinis finansų sistemos kokybinis požymis turi atitikti bent minimalų išsivysčiusių šalių standartą. Nustatėme, kad finansų sistemos infrastruktūros funkcionavimas Lietuvoje kokybiškai skiriasi nuo išsivysčiusių šalių. Tačiau VRE šalių pavyzdžiai rodo, kad rizikos kapitalo fondams atsirasti Lietuvos finansų sistemos infrastruktūros išvystymas yra pakankamas. Trečia sąlyga yra atitinkamas finansų sistemos institucinės struktūros organizavimas. Būtina veiksmingai funkcionuojanti kapitalo rinka, į kurią įeina vertybinių popierių rinka. Būtinos institucinės ir organizacinės priemonės šių rinkų funkcionavimui garantuoti. Finansų sistemoje teisiniais ir kitais būdais turi būti reglamentuota rizikos kapitalo fondų veikla ir jos organizavimas. Rizikos kapitalo fondų veiklos reglamentavimas turi atitikti bent minimalius išsivysčiusių šalių rizikos kapitalo fondų veiklai būdingus standartus. Kadangi šiame darbe laikomasi nuostatos, kad netobuli Lietuvos įstatymai nėra esminė kliūtis steigtis rizikos kapitalo fondams, galima teigti, kad ši būtina rizikos kapitalo fondų veiklos sąlyga Lietuvoje taip pat yra tenkinama. Lietuvos ekonomikai būdinga: finansinio tarpininkavimo atžvilgiu ekonominės sąlygos nėra sudėtingos ar naujos (ekonomika neišvystyta); joje nėra daug didelių, perspektyvių ir skaidrių įmonių; joje nesukurta įmonių valdymo sistema.[5, 37] Šios sąlygos lemia, kad finansų sistemoje finansinių paslaugų ir priemonių bei finansinio tarpininkavimo poreikis yra nedidelis; finansinių išteklių paskirstymo galimybės kapitalo rinkoje ribotos; nėra galimybių veiksmingai išspręsti egzistuojančių tarpininkavimo problemų. Esant tokioms aplinkybėms, kuriant ir paskirstant finansinius išteklius, dominuoja bankai, kurie geriau sprendžia tarpininkavimo problemas. Kapitalo rinka, dirbtinai sukurta privatizavimo metu, didesnio vaidmens paskirstant finansinius išteklius neatlieka. Esamos ekonominės sąlygos ir jų nulemta finansų sistemos institucinė struktūra - kita integruota sąlyga, neleidžianti plėstis rizikos kapitalo fondų veiklai Lietuvoje. Atsižvelgdami į nurodytas integruotas sąlygas, galime teigti, kad prielaidos didesnės apimties kapitalo rinkos finansiniam tarpininkavimui Lietuvoje dar nesukurtos. Ne tik integruotos sąlygos daro įtaką rizikos kapitalo fondų veiklai Lietuvoje. Todėl būtina identifikuoti neintegruotas sąlygas ir nustatyti jų svarbą rizikos kapitalo fondų veiklai. Tam tikros kapitalo rinkos teisinio reguliavimo nuostatos, tam tikri finansų sistemos infrastruktūros funkcionavimo trūkumai ir kiti veiksniai, susiję su vertybinių popierių rinkos funkcionavimo efektyvumu ir kurie gali būti keičiami per trumpą laiką, gali būti vadinami neintegruotomis rizikos kapitalo fondų veiklai reikšmingomis sąlygomis. Pagrindinis jų skirtumas nuo integruotų sąlygų priklauso nuo galimybių keisti neintegruotas sąlygas. Neintegruotos sąlygos gali būti keičiamos finansų sistemos reguliuojančio posistemio ir finansų tarpininkų pastangomis, naudojant operatyvines priemones. Šiame kontekste operatyvinės priemonės suprantamos kaip atskirų teisinių nuostatų pakeitimas, atskirų organizacinių ar valdymo elementų finansų sistemoje sukūrimas ir pan. Nuo neintegruotų sąlygų priklauso rizikos kapitalo fondų, kaip organizacijos veiklos efektyvumas, veiklos rizika ir panašūs veiksniai, kurie gali daryti įtaką rizikos kapitalo fondų paslaugų patrauklumui. Operatyvinėmis priemonėmis galima pagerinti kai kuriuos finansų sistemos funkcionavimo aspektus ir sumažinti jų neigiamą įtaką rizikos kapitalo fondų veiklai. Tačiau neintegruotų sąlygų keitimas negali daryti didelės įtakos pagrindiniam finansų sistemos kokybiniam požymiui ar sukurti naują finansinio tarpininkavimo institucinę struktūrą. Neintegruotų sąlygų keitimas gali daryti didžiausią įtaką rizikos kapitalo fondų paslaugų paklausai. Ekonominės transformacijos rinkos ekonomiką kuriančioje šalyje esmė - organizacinėmis priemonėmis pakeisti tam tikras ekonominės ar finansų sistemos savybes. Šiais pokyčiais siekiama suteikti sistemai tokių savybių, kurios būdingos kitoms, nevienodomis pradinėmis sąlygomis veikiančioms finansų sistemoms (išsivysčiusių šalių sistemoms). Kartais formuojamos naujos sistemų savybės nėra būdingos pertvarkomai sistemai, todėl ne visuomet gali būti joje pritaikytos. Ekonominės transformacijos laikotarpiu dažnai iškyla problema - kai kurios vykdomos transformacijos turi būti sisteminės (susijusios su daugelio integruotų sistemos parametrų keitimu). Tai reiškia, kad reikia nustatyti, ar vykdant transformaciją būtina keisti integruotas, ar neintegruotas sistemų sąlygas.[6, 38] Kuriant sąlygas rizikos kapitalo fondų veiklai, būtina vienu metu pakeisti šiame darbe nustatytas integruotas sąlygas. Greitai pakeisti integruotas rizikos kapitalo fondų veiklai reikalingas sąlygas, panaudojant tik pereinamojo laikotarpio šalies vidaus išteklius, yra labai sudėtingas, o gal ir neišsprendžiamas uždavinys. Integruotoms sąlygoms pakeisti reikia ilgo laikotarpio, kurio metu būtų kompleksiškai pakeistos šalies ekonominės sąlygos, sukurtos investavimo galimybės ir tradicijos. Atsižvelgiant į dabartines Lietuvos ūkio plėtros perspektyvas, galima teigti, kad sąlygos spartesnei rizikos kapitalo fondų plėtrai greitai nebus sukurtos. Todėl būtina numatyti kokybiškai naujus ekonominės plėtros prioritetus, tobulinant finansinio tarpininkavimo procesus ir didinant finansinių išteklių paskirstymo efektyvumą finansų sistemoje. 3.2. Lietuvos rizikos kapitalo fondų veiklos tyrimas Šio darbo autorius norėtų plačiau panagrinėti rizikos kapitalo fondų veikla Lietuvoje šiam tikslui jis panaudos pirmojo Lietuvoje rizikos kapitalo fondo veiklos analizė nuo 2009 m. iki 2010 m. Užsienio kapitalo valdymo ekspertai pažymi, jog dažnai įmonė, įdiegusi efektyvaus valdymo procesus, savo išlaidas kapitalui gali sumažinti nuo 10 iki 30% be jokio pardavimų sumažėjimo ar teikiamų paslaugų kokybės pablogėjimo. Efektyvus kapitalo valdymas neapsiriboja vien tik gera kapitalo lėšų apskaita ir analitinės metodologijos taikymu priimant investicinius sprendimus. Ko gero, net ir ne tai svarbiausia. Pirmiausia efektyvumui turi įtakos įmonėje vykdomų projektų ir procesų valdymo kokybė. Svarbu visų grandžių vadovus motyvuoti priimti tokius sprendimus, kurie leistų dirbti su mažesniu arba pigesniu kapitalu. Sprendimai, kurie veikia kapitalo poreikį ir jo sąnaudas, priimami daugelyje įmonės veiklos sferų: pirkėjų kreditavimas, apsirūpinimas atsargomis, ilgalaikio turto valdymas, investicinė veikla ir pan. Optimalūs sprendimai šiose veiklos sferose ir leistų pasiekti aukščiau minėto kapitalo lėšų taupymo. Žinoma, reikia siekti ilgalaikio kapitalo efektyvumo, o ne efektyvumo dabar. Kartais trumpo laikotarpio efektyvumo gali nepaisyti jauna įmonė, siekianti įsitvirtinti konkurencingoje rinkoje, arba nuosmukio sąlygomis veikianti įmonė, norinti neprarasti pirkėjų ar net laimėti prieš mažiau pajėgius konkurentus. Bet leisti sau dirbti neefektyviai panašioje padėtyje gali ne kiekvienas. Gerai, jei įmonei užtenka turto užstatui ar bankas Jūsų verslą ir vadovus istoriškai laiko patikimais, tačiau jūsų įmonė gali pakliūti ir į kitą, padidintos rizikos, grupę. Tokiu atveju jūsų verslas gali būti perspektyvus, valdomas puikios komandos, tačiau bankas jums neskolins dėl jo paties procedūrų suvaržymų ar įmonės nepatenkinamos finansinės padėties. Tada atsiranda poreikis ieškoti, kas investuotų į įmonę, taptų jos akcininku ir taip išspręstų susidariusį lėšų trūkumą. Alternatyvūs bankų investicijų šaltiniai – Lietuvoje sėkmingai veikiantys rizikos kapitalo ir investiciniai fondai. Dirbti su jais yra specifiška, todėl pirmiausia derėtų suprasti jų strategiją ir motyvaciją. Čia pateikiame pagrindinius darbo su investuotojais principus. Supraskite, kaip mąsto investuotojas. Jį labiausiai domina: Augančios įmonės, kurios gali užtikrinti investicinių fondų reikalaujamą grąžą. Kadangi investuotojai negauna užstato ir rizikuoja labiau negu bankai, jie reikalauja ir didesnės grąžos. Paprastai tikimasi, kad įmonės vertė turėtų didėti 25–40% per metus. Šie skaičiai gali atrodyti ir didoki, bet nepamirškime, kad kitų akcininkų nuosavybės vertė didėja irgi analogiškai. Kompetentinga ir profesionali vadovybė. Vertinant nekilnojamąjį turtą, svarbiausia yra jo vieta, o versle svarbiausias elementas yra žmonės: akcininkai, vadovybė ir darbuotojai. Investuotojas turi patikėti, kad žmonės, kuriems jis patiki savo pinigus, sugebės išspręsti iškeltus uždavinius. Projekto idėja ir realistiškas verslo planas. Investuotojas nėra filantropas. Jis turi patikėti, jog siūlomas produktas, paslauga ar projektas yra pasiekiamas ir jis uždirbs atitinkamą grąžą. Žymus išradėjas Tomas Edisonas yra pareiškęs, jog daugelis žmonių praleido unikalias progas tik todėl, kad tai atrodė daug triūso reikalaujantis darbas. Taip ir daugelis įmonių nepritraukė investuotojų, nes neįrodė savo sugebėjimų. Investicijos apsauga. Investuotojas privalo apsaugoti jam patikėtas lėšas, todėl stengsis kontroliuoti jų naudojimą. Tai atliekama pasirašant akcininkų sutartis, dalyvaujant bendrovės valdybos ar stebėtojų tarybos veikloje ir turint sprendimo veto teisę svarbiausiais įmonės valdymo klausimais (įstatinio kapitalo didinimas ar mažinimas, įmonių susijungimas, turto pardavimas ar įkeitimas ir t.t.). Galimybė realizuoti savo investiciją. Kadangi investicinis fondas į įmonę ateina ribotam laikui (3–5 metams), jam labai svarbu, kaip, kam ir kada jis galės parduoti įmonės akcijas. Fondai šiuo atžvilgiu yra lankstūs, tačiau išskiriamos kelios pagrindinės pardavimo alternatyvos: Investuotojui priklausančių akcijų pardavimas trečiajai šaliai. Jei investuotojui priklauso nedaug akcijų tai padaryti būtų sunkoka, todėl, dar prieš investuojant į įmonę, susitariama dėl bendro pardavimo arba numatomas būsimas pirkėjas. Visos įmonės pardavimas. Šiuo atveju investuotojas kartu su kitais akcininkais parduoda jiems priklausantį kontrolinį akcijų paketą trečiajai šaliai. Akcijų išpirkimas. Investuotojas gali susitarti, kad likę akcininkai, jų grupė ar įmonės vadovybė per tam tikrą laikotarpį išpirks jo akcijas už kainą, nustatytą pagal tam tikrą formulę. Akcijų paketo pardavimas per vertybinių popierių biržą. Žinant Lietuvos vertybinių popierių biržos aktyvumą, tai menkai tikėtinas variantas. Nustatykite finansinių lėšų poreikį ir tikslus. Prieš pradėdami bendrauti su potencialiais investuotojais aiškiai nusistatykite norimos investicijos dydį ir jos tikslus. Jei planuojate naują akcijų emisiją, įvertinkite, kokią dalį įmonės jūs esate pasirengęs perleisti už investuotojo suteiktus finansinius išteklius. Čia įmonės savininkai turėtų pasirinkti, ar norėtų visiškai valdyti įmonę, kurios plėtrą stabdo riboti finansiniai ištekliai, ar dalytis su finansiniu investuotoju nuosavybe, tačiau stipriai išlošti iš padidėjusios įmonės vertės. Parenkite verslo planą. Negailėkite laiko verslo planui. Kuo geriau suprasite savo produktą, rinką, konkurencinę aplinką ir kitus svarbiausius elementus, tuo lengviau atsakysite į potencialaus investuotojo klausimus bei susitarsite. Nustatykite potencialų investuotoją. Lietuvoje yra keletas aktyviai veikiančių investicinių fondų, pasižyminčių specifiniais veiklos ypatumais. Keleri metai, kuriuos praleisite su investuotoju, bus artimos partnerystės laikotarpis, todėl turite nuspręsti, kuris investicinis fondas labiausiai atitinka jūsų įmonės reikmes. Būkite atkaklūs ir nemanykite, kad pirmas investuotojas iš karto įsimylės jūsų įmonę. Revoliucinio "Macintosh" kompiuterio kūrėjams bent kelis kartus teko grįžti namo nieko nepešus, kol vienas investicinis fondas sutiko finansuoti projektą. Pateikite investicinį pasiūlymą. Gerai pasirenkite deryboms, supraskite stipriąsias ir silpnąsias Jūsų įmonės vietas bei nusistatykite savo įmonės vertę. Nustatydami kainą, būkite realistai. Juk investuotojas nesiekia nusipirkti kompanijos, jam svarbiausia – gauti norimą grąžą. Investuotojo vertės supratimas priklausys nuo jūsų įmonės veiklos ir rinkos supratimo, jo noro investuoti į jūsų įmonę bei nuo to, kaip gyvybiškai svarbu ir skubiai jums reikalingi papildomi finansiniai ištekliai. Derėdamiesi būkite lankstūs, tačiau turėkite nusistatę ribinius vertinimo taškus. Gal jums jūsų įmonė ir mylimas kūdikis, tačiau investuotojui tai – tik vienas iš alternatyvių projektų finansavimo galimybių. Galbūt tiesiog šiandienė rinkos padėtis nėra pati sėkmingiausia jūsų užmojams. Taigi, norėdami prisitraukti investuotoją, rimtai tam pasirenkite: nežadėkite aukso kalnų, o tiesiog įrodykite, kad galite pasiekti numatytus tikslus. Kapitalo pritraukimas į įmonę – užduotis ne iš lengviausių. Stambioms bendrovėms, kurios turi vardą, tai padaryti nėra taip sudėtinga, tačiau vidutinės ir smulkios įmonės susiduria su gausybe kliūčių. Interneto vartai siūlo įmonėms finansavimo ieškoti ne tik bankuose, bet pasiteklti ir rizikos kapitalo fondų paslaugas. Latvijoje įsikūrusi kompanija "Intermundia", kuri save pristato kaip kapitalo paieškos internete paslaugų pionierę Baltijos šalyse, sukūrė interneto vartus "BalticVenture.com" (BV). Šis projektas yra unikalus tuo, kad internetu regiono verslininkai galės susirasti partnerių, o investuotojai galės susirasti jus. Kitaip tariant, interneto vartus galima drąsiai įvardyti kaip "investicinę biržą" arba tarpininką, kuris padeda susitikti investicijų pirkėjams ir pardavėjams. Tačiau BV nesuteikia jokių garantijų, kad tas, kuris ieško investicijų, jas būtinai gaus. Naudinga žinoti ir tai, kad BV specialistai gali padėti vartų klientams, ieškantiems kapitalo, parengti reikalingus dokumentus, tarp jų ir verslo planą, kurie būtų perduoti potencialiam investuotojui. Baltijos regionui ir kitiems BV galima rasti informaciją apie investuotojus, verslininkus, tarptautinius fondus, valdžios įstaigas, verslo konsultantus, kurie jau investavo savo lėšas ar yra susiję su investiciniais projektais Baltijos regione. BV vartai turi penkias skirtingas duomenų bazes. Tai investuotojų, investicijų paieškos, verslo pardavimo, verslo konsultacijų ir paramos paieškos duomenų bazės. Paminėtina, kad šiuo metu investuotojų duomenų bazėje kapitalo ieškančios įmonės ar verslininkai gali rasti aštuonis investuotojus, iš kurių septyni yra užsienio fondai, ir privatus Latvijos investuotojas, kuris yra pasirengęs tapti besivystančios įmonės bendrasavininkiu kurioje nors Baltijos šalyje. BV vartų kūrėjai mano, kad pradžioje labiausiai domėtis vartais turėtų Latvijos, Lietuvos ir Estijos kompanijos. Ne išimtis ir kitų šalių bendrovės. Viskas priklausys nuo to, ar vakarietiški rizikos kapitalo fondai panorės investuoti savo lėšas, tarkim, į NVS šalis. Veikia narystės principu Patekti į BV duomenų bazes nėra sudėtinga. Internetu nukeliaukite į BV vartus adresu www.balticventure.com ir ten pasirinkite, kuri iš penkių paslaugų jums yra reikalinga. Tam reikės užpildyti registracijos anketą, kurioje pateiksite pagrindinius duomenis apie save bei tai, kokia paslauga norėsite pasinaudoti. Už paslaugas turite sumokėti kliento įnašą, kuris priklauso nuo kliento tipo ir svyruoja nuo 55 USD iki 330 USD per metus. Pvz., jeigu ieškote investicijų savo verslui plėtoti, tai už informacijos apie jus platinimą ir potencialių investuotojų paiešką per metus turėsite sumokėti 178 USD. Beje, internete nurodytos kainos su Latvijoje taikomu pridėtinės vertės mokesčiu, bet "Intermundia" rinkodaros direktorius Gintas Vitolsas (Gint Vitols) paaiškino, kad ne Latvijos klientams paslaugos teikiamos be PVM. Naudojimasis BV investicijų paieškos ir verslo pardavimo duomenų bazėmis bus apmokestintas nuo š.m. birželio 22 d. Todėl per šias tris savaites dar bus galima nemokamai išbandyti BV paslaugas, jų kokybę ir efektyvumą. Alternatyva kreditams Svarbiausi BV vartų privalumai yra tai, kad potencialių investuotojų ratas ir investicijų dydis nėra ribojami. Tai gali būti ir 100 USD, ir 3 mln. USD. Potencialus kapitalo gavėjas pats turi pagrįsti ir įrodyti investuotojui, jog jam reikia gauti būtent tokią, o ne kitokią pinigų sumą. Bendrovė, ieškanti kapitalo plėtrai, turi suvokti, jog ji tai gali atlikti, išleidusi papildomą akcijų emisiją. Kitaip tariant, investavimo atveju akcinės bendrovės ar uždarosios akcinės bendrovės akcininku taps naujas investuotojas. Kokiomis sąlygomis ir kokiai sumai, jau priklausys nuo to, kaip susiderėsite. Paprastai rizikos kapitalo fondai lėšas investuoja ne ilgesniam kaip 5 m. laikui. Paskui savo akcijų dalį perleidžia kitiems bendrovės akcininkams ar kuriam kitam investuotojui. Tokiu principu dirba ir Europos rekonstrukcijos ir plėtros bankas bei Baltijos investicinis fondas NCH. 3.3.Rizikos fondų veikla ir akcinio kapitalo koncentracija AB „Snaigė" - viena iš didžiausio investuotojų dė­mesio pastaruoju metu sulaukusi Lietuvos bendro­vė, finansų analiti­kai šios bendrovės akcijas vertina kaip „įdomią" bei pelningą investiciją. Galima teigti, kad tokį investuotojų.susidomėjimą AB „Snaigė" akcijomis bent iš dalies įtakojo pastaruosius keletą metų ste­bimi pokyčiai šios bendrovės akcinės nuosavybės struktūroje, o taip pat bendrovės priimami sprendi­mai, kuriuos, kaip manoma, turėjo sąlygoti minėti pokyčiai. 2001 m. rugsėjį „Hermis fondų valdymas" in­vesticinė bendrovė „Snavesta" supirko „Baltic Investment Fund Management" (21,13 proc.) bei kai kurių smulkesnių savininkų akcijas, įgydama 35,03 proc. šaldytuvų gamintojos akcijų dalį ir tapdama pagrindine jos savininke. Bendrovės „Snavesta" in­vesticija į AB „Snaigė" gali būti vertinama kaip ben­drovės akcijų koncentracijos laipsnio didinimas, tu­rėjęs reikšmingos įtakos šios bendrovės finansavi­mo, dividendų politikos pokyčiams. Kaip pavyzdį galima būtų pateikti tais pačiais metais AB „Snaigė" akcininkų priimtus sprendimus: 1) sumažinti ben­drovės įstatinį kapitalą nuo 23,07 mln. iki 10,766 mln. litų, o akcijos nominalią vertę nuo 15 iki 7 litų, akcininkams išmokant atsilaisvinusias lėšas; 2) AB "Snaigė" vardu supirkti iki 10 proc. bendrovės akcijų. Su akcinio kapitalo koncentracija, kurią supran­tame kaip bendrovės akcijų telkimą vieno ar kelių akcininkų rankose bei su tuo susijusį akcininkų skai­čiaus mažėjimą, galima sieti įmonių jungimosi at­vejų padažnėjimą Lietuvoje pastaruoju metu, ypač telekomunikacijų, cukraus, alaus, pieno, farmaci­jos, finansinėse (draudimo, lizingo, bankininkystės sektoriuose) bei prekybos maisto produktais ir pla­taus vartojimo prekėmis rinkose. Ryškesnis jungi­mosi pavyzdys - AB „Mažeikių pieninė" ir AB „Pa­svalio sūriai" susijungimas, suformavęs naują ben­drovę - „Pieno žvaigždės". Daugeliui pastaruoju metu įvykusių įmonių jun­gimosi atvejų sąlygas sudarė akcinio kapitalo kon­centracija. Ši problema menkai yra nagrinėjama Lietuvos autorių moksliniuose darbuose, nebent galima paminėti M. Šilinsko (1999) atliktą kapitalo rinkos raidos Lietu­voje tyrimą. Visgi tai yra pakankamai aktuali pro­blema Lietuvoje šiuo metu ir reikalaujanti išsames­nio tyrimo. 1. Lietuvos įmonių akcinio kapitalo struktūros kaitos analizė Siekiant įvertinti AB „Snaigė" vykstančius proce­sus, visų pirma bus nagrinėjami pokyčiai tyrimui pasirinktų Lietuvos įmonių koncentracijos, susijun­gimų ar kontrolės perdavimo užsienio strateginiams investuotojams atvejai. Atliekant analizę, remia­masi žemiau darbe paminėtų įmonių finansinėmis ataskaitomis bei kita Nacionalinėje vertybinių po­pierių biržoje sukaupta informacija. Atliktos anali­zės ir suformuluoto modelio pagrindu vėliau yra ban­doma pagrįsti AB „Snaigė" vykstančius procesus bei patvirtinti hipotezę, jog AB "Snaigė" vykstan­tys procesai atitinka tipinį nuosavybės kaitos Lie­tuvos įmonėse modelį. Paanalizavus pastarųjų 10 metų Lietuvos įmonėse vykusius nuosavybės pokyčius, buvo išskirti trys pa­grindiniai etapai: privatizacija, koncentracija bei jungimasis. Pirmasis privatizavimo etapas (1991-1995) bu­vo pagrįstas masinio privatizavimo koncepcija, pa­remta investiciniais čekiais. Būtent ši aplinkybė lei­džia akcentuoti privatizacijos, padėjusios pagrin­dus Lietuvos kapitalo rinkos formavimuisi, specifi­ką mūsų šalyje lyginant su kitomis iš planinės į lais­vosios rinkos ekonomiką pereinančiomis Rytų Euro­pos šalimis, ji sąlygojo daugelio Lietuvos akcinių bendrovių kapitalo išskaidymą smulkių akcininkų rankose ir sudarė prielaidas pastaruoju metu Lietu­voje vykstantiems kapitalo- koncentracijos-procese. Antrasis privatizacijos etapas, prasidėjęs 1996 m., buvo svarbus tuo, kad valstybinė nuosavybė bu­vo privatizuojama tik komerciniu pagrindu (už gry­nuosius pinigus). Be to, didelės infrastruktūros kom­panijos buvo pasiūlytos privatizavimui, tikintis stra­teginių užsienio investuotojų susidomėjimo. Tačiau, anot M. Šilinsko (1999), Rusijos krizės pasekmės ir tuometinė šalies ekonominė politika neigiamai pa­veikė užsienio investuotojų aktyvumą. 2. Akcinio kapitalo koncentracija, lemianti ak­cininkų skaičiaus mažėjimą bei sąlygojanti reikš­mingus pokyčius bendrovės nuosavybės struktūroje ir pasireiškianti tuo, kad įmonės akcinio kapitalo (ar pakankamai reikšmingos jo dalies) valdymas su­telkiamas vieno ar kelių stambių akcininkų ranko­se. Remiantis atliktu Lietuvos įmonių tyrimu, gali­ma teigti, kad akcinio kapitalo koncentracija pa­prastai vykdoma: 1 pav. Lietuvos įmonių akcinio kapitalo struktūros kaitos etapai ir būdai 1. Privatizacija a. Pirmasis privatizavimo etapas (199 -1995 m.) b. Antrasis privatizavimo etapas (nuo 1996 m.) 2. Akcinio kapitalo koncentracija - būdai a. Fizinių asmenų/įrnonės vadovų b. Įgaliotų asmenų c. Bankų d. Konkurentų įmonių e. Kitų stambių Įmonių f. Investicinių bendrovių ar investicin ų fondų 3. Kompanijų iuncimasis ir/ar strateginio investuotojo atėjimas - būdai a. Horizontali integracija b. Vertikali integracija c. Konglomeruotas jungimasis Fizinių asmenų. Tokios koncentracijos pavyz­džiui galima priskirti nuosavybės koncentraciją cukraus pramonės įmonėse „Kėdainių cukrus" ir „Pane­vėžio cukrus", kuomet 1996 - 1998 m. keli fiziniai asmenys įgijo reikšmingą įtaką šiose įmonėse. Kaip atskiras šio būdo atvejis turėtų būti paminėta Įmo­nės vadovybės, kaip jau egzistuojančio savininko, vykdoma koncentracija. Tokios koncentracijos pa­vyzdžių galima rasti įvairiose įmonėse, pagrinde ankstyvosiose koncentracijos stadijose. Bankų. Koncentracijos proceso pradžioje nema­žiau svarbus buvo ir bankų vaidmuo. Pavyzdys ga­lėtų būti AB „Panevėžio statybos trestas" atvejis, kuomet Estijos bankas „Hansabank" sukoncentravo 27,21 proc. šios bendrovės akcijų, kurias vėliau par­davė bendrovei „Kauno keliai". Įgaliotų asmenų. Nuosavybės koncentracija ga­lima laikyti ir reiškinį, vykstantį AB „Panevėžio pie­nas", kuomet smulkūs akcininkai, realiai negalin­tys įtakoti kompanijos valdymo, susivienija, įgaliodama asmenį iš"išorės, pvz., finansų maklerį, atsto­vauti jų interesams remiantis jų turimais balsiais ak­cininkų susirinkimuose. Konkurentų įmonių. Tokius reiškinius šiuo metu galime stebėti pieno pramonėje: „Rokiškio sūris" bei „Pieno žvaigždės" siekia padidinti valdomus akci­jų paketus kitose pieno perdirbimo. įmonėse; šiuo metu minėtos bendrovės vykdo „Panevėžio pieno" akcijų koncentraciją su tikslu padidinti turimą rin­kos dalį. Kitų stambių bendrovių. Pavyzdys galėtų būti bendrovėje „Panevėžio statybos trestas", AB „Kau­no keliai" įvykdyta akcijų koncentracija. Investicinių bendrovių ar investicinių fondų. Jų svarba bendrovių akcinio kapitalo koncentracijos procese ryški AB „Panevėžio statybos trestas", AB „Vilniaus Vingis" bei AB „Snaigė" atvejais. 3.4.Kompanijų jungimasis ir/arba kontrolinio ak­cijų paketo pardavimas strateginiam investuotojui Šiuos procesus paspartino padidėjusi tarptautinė kon­kurencija. Strateginio investuotojo atėjimas ir kom­panijų jungimasis gali būti vertinami ir kaip tarpusavyje susiję procesai, pavyzdžiui, koncerno „Carlsberg Breveries A/S" valdomų AB „Švyturys" ir AB „Ute­nos alus" susijungimas, be to, galima tikėtis panašių jungimosi procesų ir Lietuvos cukraus pramonėje. K. Čekutkos (2002), vertinančio strateginių už­sienio investuotojų grėsmę kaip vieną iš bendrovių jungimosi katalizatorių - procesus paspartinančių veiksnių - teigimu, susijungimų bei įsigijimų banga Lietuvoje galėjo prasidėti ir anksčiau, tačiau tam tu­rėjo įtakos Rusijos krizė. Bendrovėms teko sutelkti dėmesį į vidinių įmonės problemų sprendimą. Steng­tasi išlikti rinkoje, grąžinti paimtus kreditus, rasti kuo pakeisti prarastas rinkas ir klientus, tad plėtros pla­nai buvo atidedami ateičiai. Reikėtų pridurti, kad tam galėjo turėti įtakos ir Lietuvos įmonėse tebevykusi akcinio kapitalo koncentracija. Susijungimo ir įsigijimo sandorių pagrindinės priežastys tiek Lietuvoje, tiek pasaulyje yra pana­šios ir priklauso nuo jungimosi formos. Pagrindines įmonių jungimosi formas galima pristatyti, remian­tis Lietuvos įmonių pavyzdžiais. Horizontali integracija pasireiškia tuomet, kai jungiasi konkurentai - tos pačios šakos firmos, ga­minančios pakaitalus. Pavyzdžiai pieno pramonė­je: 1999 m. įvykęs „Mažeikių pieninės" ir „Pasva­lio sūrių" susijungimas, suformuojant naują bendro­vę - „Pieno žvaigždės", arba 2000 m. įvykęs „Ute­nos pieno" prijungimas prie „Rokiškio sūrio". Vertikali integracija dviejų ar daugiau kom­panijų, tarp kurių egzistuoja pirkėjo-pardavėjo santykiai, jungimasis. Pavyzdys galėtų būti „VP market" atliktas „Vilniaus duonos" įsigijimas bei tolesni bandymai konsoliduoti duonos pramonę; „Rokiškio sūrio" atliktas Utenos, Zarasų, Ukmer­gės, Šalčininkų, Ignalinos, Zarasų, Jonavos pieni­nių bei 2002 m. kovo mėn. - Eišiškių pieninės akcijų įsigijimas, siekiant užsitikrinti didesnes tie­kimo rinkas. Konglameruotas jungimasis - dviejų ar daugiau tarpusavyje nesusijusių kompanijų, tarp kurių nėra nei konkurencinių, nei pirkėjo-pardavėjo santykių, jungimasis, pvz.: „Achemos" grupė, „Koncernas SBA"). Jungimosi būdų įvairovės požiūriu Lietuvos si­tuacija nėra išskirtinė. Daug įdomesnė ir verta išsa­mesnio tyrimo problema - kaip nuo pirminės situa­cijos akcinėje bendrovėje, kuomet nuosavybė yra išskaidyta daugelio smulkių akcininkų rankose, pri­einama iki įmonių jungimosi proceso. Daugeliu atvejų Lietuvos bendrovėse, būtent tose, kurios buvo privatizuotos 1991-1995 m., kuo­met akcijos buvo įsigyjamos už investicinius če­kius. 3.5.Akcinio kapitalo koncentracija įmonėse - situacijų analizė Norėtume daugiau dėmesio skirti antrajam etapui - akcinio kapitalo koncentracijai Lietuvos įmonė­se ir kai kurių įmonių nuosavybės koncentracijos scenarijus panagrinėti išsamiau. Siekiant išsiaiškinti galimus koncentracijos scenarijus buvo analizuo­jamos pastaruosius 5 metus sėkmingai dirbančios t.y. suinteresuotumą skatinančios) Lietuvos akci­nės bendrovės, kurios buvo privatizuotos I etape (už investicinius čekius). Tyrinėta buvo keliolika įmonių iš kurių šiame darbe yra pristatomos pen­kios: AB "Panevėžio pienas", AB „Panevėžio cuk­rus", AB „Kėdainių cukrus", AB „Utenos trikotažas" bei AB „Panevėžio statybos trestas". Daugelyje įmonių (tarp jų AB „Panevėžio cuk­rus", AB „Kėdainių cukrus", AB „Utenos trikotažas") vykusius ar tebevykstančius nuosavybės koncentra­cijos procesus galima vertinti kaip pakankamai vienalytišką procesą, kurio metu akcinio kapitalo kon­centraciją iš esmės vykdo tie patys fiziniai ar juri­diniai asmenys. Lietuvos cukraus fabrikų atvejis galėtų būti pa­vyzdžiu, kuomet,-įvykdžius nuosavybės koncentra­ciją, kompanija parduodama strateginiam užsienio investuotojui. 1996 m. bendrovėje dar nebuvo savi­ninkų, turinčių daugiau kaip 5 proc. akcijų. 1997 m. buvo pradėta bendrovės AB „Kėdainių cukrus" akcijų koncentracija, kurią vykdė su „Vilniaus pre­kyba" susiję fiziniai asmenys. 1998 m. rugsėjį jiems priklausęs 41,42 proc. akcijų paketas buvo parduo­tas strateginiam užsienio investuotojui „DaniscoSu­gar", tų pačių metų gruodžio mėn. padidinusiam AB „Kėdainių cukrus" valdomų akcijų dalį iki 68,24 proc. Panašius procesus galima buvo stebėti ir AB „Panevėžio cukrus" kontrolės perdavimo strategi­niam investuotojui „Danisco Sugar" procese, tik šiuo atveju susijusiems fiziniams asmenims I.Staš­kevičiui bei J.Numavičiui priklausiusių akcijų di­džioji dalis (t.y. 33 proc. iš pardavimo dieną-1998 rugsėjo 29 d. - turėtų 51,33 proc. akcijų) buvo valdoma užsienio fizinio asmens A. Mortensen su­teikto įgaliojimo pagrindu. Be to, tais pačiais metais iš AB „Vilniaus prekyba" fizinių asmenų „Danisco Sugar" įsigijo AB „Pavenčių cukrus" 19,4 proc. ir AB „Marijampolės cukrus" 5 proc. akcijų. Koncernas SBA 37,12% AB „Utenos trikotažas" atvejis labai panašus į cukraus fabrikų nuosavybės koncentraciją. Šioje bendrovėje akcinio kapitalo koncentracija prasidė­jo 1997 m. lapkritį. Aktyviausiai akcijos buvo kon­centruojamos iki 1998 m. spalio mėn. Akcinio ka­pitalo koncentraciją vykdė „Koncernas SBA" (1998 m. pabaigoje valdęs 37,12 proc. bendrovės akcijų), Europos Rekonstrukcijos ir Plėtros bankas valdė (1998 m. pabaigoje valdęs 15 proc.) bei N. Dum­bliauskienė (6,52 proc.). Po 1998 m. vienintelis ryš­kesnis pokytis bendrovės akcinio kapitalo struktū­roje - iki 2000 m. gruodžio mėn. ERPB padidino valdomą bendrovės akcijų paketą nuo 15,00 proc. iki 29,17 proc. Galima teigti, kad nors kompanijos akcininkai ir neskuba parduoti pelningai dirbančios įmonės strateginiam investuotojui, kapitalo koncen­tracija, kuri daugeliu atvejų sudaro sąlygas bendro­vių jungimuisi ar strateginio investuotojo atėjimui, jau yra pakankama. Tai rodo ir nusistovėjusi akci­nės nuosavybės struktūra. Galima formuoti tokįkapitalo koncentracijos per įgaliotus asmenis scenarijų: 1 etapas. Smulkūs akcininkai įgalioja finansų maklerį atstovauti jų interesams akcininkų susirin­kimuose, remiantis jų valdoma akcinio kapitalo da­limi bei derėtis su potencialiais investuotojais. 2 etapas. Investuotojai, supirkdami akcijas iš smulkių akcininkų, didina turimus bendrovės akci­jų paketus, kas yra neabejotinai susiję su akcininkų skaičiaus įmonėje mažėjimu ir gali būti įvardinta kaip kapitalo koncentracija. Nagrinėjamos bendro­vės „Panevėžio pienas" atveju akcinio kapitalo kon­centraciją atlieka kitos dvi pieno perdirbimo įmo­nės: šių metų balandžio 15 d. „Pieno žvaigždėms" priklausė 62,11 proc. „Panevėžio pieno" akcijų, „Ro­kiškio sūris" valdė 24,9 proc., o kartu su neįvardin­tais partneriais - 34 proc. šios įmonės akcijų. Be to, tų pačių metų kovo 1 d. Vertybinių popierių komisi­ja įregistravo AB „Pieno žvaigždės" privalomą ne­konkurencinį oficialų pasiūlymą supirkti likusias AB „Panevėžio pienas" akcijas. AB „Panevėžio statybos trestas" atvejis leidžia formuoti nuosavybės koncentracijos scenarijų, pa­grįstą pagrindinių savininkų kaita. Galima skirti du etapus: 1 etapas: 1998 m. pradžioje firmos akcijos val­domos 980 akcininkų. Akcinio kapitalo koncentra­ciją 1998 m. balandį pradėjo vykdyti užsienio fi­nansiniai investuotojai - Estijos „Hansabank" bei Es­tijos holdingo kompanija „Nord Holding": 1. abiejų stambiausių užsienio finansinių inves­tuotojų nupirko Lietuvos bendrovė AB „Panevėžio keliai", padidinusi valdomą akcijų paketą nuo 5,74 proc. iki 49,8 proc. Šį veiksmą galima vertinti kaip konglameruotą jungimąsi, po kurio itin ryškių po­kyčių bendrovės nuosavybės struktūroje neįvyko. 2001 m. birželį akcinio kapitalo nuosavybės struktūra buvo jau pakankamai nusistovėjusi. Lyginant su 1998 m. pradžia, dėl įvykdyto akcinio kapitalo koncentracijos įmonės akcininkų sumažėjo perpus - iki 453, be to, beveik dvigubai sumažėjo ir smulkiems savininkams priklausanti ak­cinės nuosavybės dalis nuo 53 iki 28 proc.), kas leidžia teigti, jog bendrovės akcinio kapitalo kon­centracija jau yra pakankama, kad būtų galima ope­ratyviai priimti valdymo sprendimus. Po privati­zacijos bendrovės nuosavybė buvo valdoma smul­kių akcininkų. 1996 m. pabaigoje AB „Snaigė" sa­vininkų, valdžiusių daugiau kaip 5 proc. akcinio kapitalo, dar nebuvo. Bendras akcinin­kų skaičius sudarė 3982. AB „Snaigė" akcinio ka­pitalo koncentracijos procese galima išskirti tokius etapus: 1 etapas. AB „Snaigė" įstatinio kapitalo kon­centracijos pradžia galima būtų laikyti 1997-1998 m., kuomet bendrovės vadovai, supirkdami akcijas iš kitų smulkių akcininkų, didino valdomus akcijų paketus. 1998 m. pabaigoje bendrovės valdybos nariams priklausė 18,5 proc. AB „Snaigė" akcijų. Iš viso gamyklos darbuotojai, įskaitant vadovus, 1998 m. pabaigoje valdė 31,0 proc. AB „Snaigė" akcijų. Ne mažiau svarbus buvo ir bankų vaidmuo šios ben­drovės nuosavybės koncentracijos procese. 1998 m. pabaigoje bankai valdė 14,0 proc. AB „Snaigė" ak­cinio kapitalo. 2 etapas. Suomijos investicinis fondas „Baltic Investment Fund Management" įsigijo 14,18 proc. bendrovės akcijų (vėliau padidinęs valdomą akcijų paketą iki 21,13 proc.). Šiam fondui atstovavusio finansų maklerio A.Kamieno teigimu, tokį sprendi­mą lėmė suvokimas, kad rinka nepakankamai ver­tina šios bendrovės akcijas; jo pateikiamas argu­mentas - 1998 m. „Snaigė" skyrė 12 mln. Lt inves­ticijoms, o tuo metu jos kapitalizacija rinkoje tik 24 mln. Kaip ir buvo tikimasi, „Baltic Investment Fund Management" buvo pakankamai pasyvus akcininkas, jam priklausė 18,5 proc. AB „Snaigė" akcijų. Iš viso gamyklos darbuotojai, įskaitant vadovus, 1998 m. pabaigoje valdė 31,0 proc. AB „Snaigė" akcijų. Ne mažiau svarbus buvo ir bankų vaidmuo šios ben­drovės nuosavybės koncentracijos procese. 1998 m. pabaigoje bankai valdė 14,0 proc. AB „Snaigė" ak­cinio kapitalo. Šį veiksmą gali­ma vertinti kaip paspartėjusią bendrovės akcinio ka­pitalo koncentraciją, kuri sąlygoja smulkių akcininkų skaičiaus mažėjimą ir paprastai vertinama kaip tei­giamas reiškinys, leidžiantis greičiau priimti strate­ginius sprendimus. 2002 m. kovo mėn. 1 d. didžiausia AB „Snai­gė" akcininke buvo „Snavesta", kartu su atpirkimo sandoriais valdžiusi apie 45 proc. bendrovės akci­jų. JAV investiciniam fondui „Firebird Republics Fund Ltd.", investuojančiam Rytų ir Vidurio Europos ky­lančiosiose rinkose priklausė 12 proc. AB „Snaigė" akcijų. Dėl nuosavybės koncentracijos smulkių ak­cininkų valdoma AB „Snaigė" akcinio kapitalo da­lis sumažėjo iki 26,9 proc. Apžvelgus akcinio kapitalo koncentracijos pro­cesus bendrovėje „Snaigė", galima teigti, kad ben­drovės situacija yra pakankamai tipinė Lietuvai ir bent su tam tikromis išlygomis atkartoja kitų šalies įmonių kapitalo koncentracijos scenarijus. Kadangi šios bendrovės akcinio kapitalo koncentracijos pro­cese galima pastebėti pagrindinių savininkų kaitą, iš apžvelgtų akcinio kapitalo koncentracijos sce­narijų Lietuvos įmonėse bene artimiausias AB „Snai­gė" atvejui būtų AB „Panevėžio statybos trestas" pavyzdys. Galima pastebėti, kad su akcinio kapitalo kon­centracija bendrovėje „Snaigė" susiję nemaži pokyčiai bendrovės finansavimo, dividendų politiko­je. Šiuo požiūriu AB „Snaigė" atvejui artimas AB „Vilniaus Vingis" pavyzdys. Šiame darbe analizuo­jami atvejai bendrovių, privatizuotų 1991-1995 m., kuomet akcijas iš valstybės įsigijo smulkūs akcininkai. AB „Vilniaus Vingis" atvejis skiriasi nuo anks­čiau aptartų tuo, jog po 1995 m. šalia akcinio kapi­talo koncentracijos procesų vyko ir privatizacija, 2001 m. sausio mėn. valstybei pardavus 23,34 proc. akcijų vienam iš AB „Vilniaus Vingis" partnerių, Vokietijos prekybos bendrovei „Turbolite Vertriebs", kas gali būti vertinama kaip vertikali integracija. AB „Snaigė" atvejo analizei bene svarbiausias mo­mentas AB „Vilniaus Vingis" akcinio kapitalo kon­centracijos procese būtų 2000 m. spalio mėn. „Her­mis fondų valdymas" dukterinės bendrovės „Vinvesta" investicija. Pastaruoju metu ši bendrovė yra di­džiausia AB „Vilniaus Vingis" akcininke, 2002 m. kovo mėn. valdžiusi 36,87 proc. šios bendrovės ak­cijų. „Hermis fondų valdymas" dukterinių bendrovių „Snavesta" bei „Vinvesta", kurios buvo Įkurtos bū­tent investicijai į AB „Snaigė" ir AB „Vilniaus Vingis“ bendrovės tapo pagrindinėmis akcininkėmis minė­tose gamybos įmonėse ir turi reikšmingą įtaką jose, t.y. valdo daugiau nei 20 proc. akcijų, investicija apskaitoma nuosavybės metodu, ir gali įtakoti pri­imamus strateginius sprendimus. 2001 m. spalio mėn. AB „Snaigė" akcininkai nusprendė sumažinti bendrovės įstatinį kapitalą, at­silaisvinusias lėšas išmokant akcininkams. Pastarą­jį sprendimą „Hermis fondų valdymas" generalinis direktorius N. Dagilis komentavo kaip siekimą su­balansuoti skolintų ir nuosavų lėšų santykį. Nors šių metų kovo mėn. šis sprendimas buvo atšauktas, tai įvyko dėl objektyvių išorinių priežasčių. Praėjusių metų pabaigoje buvo pakeistos kai kurios Juridinių asmenų pelno mokesčio įstatymo nuostatos. Nau­jas Pelno mokesčio įstatymas numato, kad lėšos, išmokamos akcininkams mažinant įstatinį kapita­lą, jei prieš tai jis buvo padidintas iš pelno ar rezer­vų, yra laikomos dividendais ir apmokestinamos 29 proc. tarifu (nuo 2003 m. sausio 1 d. -15 proc. tari­fu). Panašų scenarijų pernai buvo galima stebėti AB „Vilniaus Vingis". 2001 m. rudenį šios įmonės įstatinis kapitalas buvo sumažintas 9,12 mln. iki 36,49 mln. o laisvos lėšos išmokėtos proporcingai visiems akcininkams, keičiant akcijų nominaliąją vertę iš 5,00 į 4,00 Lt.. 2002 metais AB „Vilniaus Vingis" akcinį kapitalą buvo ketinama mažinti dar kartą, tačiau sprendimas atšauktas dėl tos pačios priežasties kaip ir AB „Snaigė" atveju. Vertinant įstatinio kapitalo mažinimą ir atsilaisvinusių lėšų išmokėjimą akcininkams kaip vieną iš įmonės di­videndų politikos priemonių, t.y., kaip alternatyvą dividendams, reikia pripažinti, jog pasikeitus Pel­no mokesčio įstatymo nuostatoms, nebeliko pagrin­dinio įstatinio kapitalo mažinimo pranašumo - ga­limybės įmonei sutaupyti, nemokant mokesčių valstybei. AB „Snaigė" akcininkų 2001 m. spalį priimtas bei šiais metais atnaujintas sprendimas supirkti iki 10 proc. bendrovės akcijų turi analogą AB „Vilniaus Vingis" atveju. Pagrindinių akcininkių investicinių bendrovių "Snavesta" bei "Vinvesta" gaunamos pa­jamos iš AB "Snaigė" bei AB "Vilniaus Vingis" kon­sultavimo - tai dar viena aplinkybė, siejanti AB „Snaigė" bei AB „Vilniaus Vingis" akcinio kapitalo koncentracijos atvejus. Šiame darbe buvo siekiama ištirti AB "Snaigė" situaciją ir įvertinti, kokių bendrovės akcinio kapi­talo valdymo pokyčių galime tikėtis per artimiau­sius dvejus metus. Prognozei galima būtų formuluo­ti dvi alternatyvas. Pirmoji alternatyva - AB „Snai­gė" pasiliks akcinio kapitalo koncentracijos etape, nors ryškių pokyčių bendrovės nuosavy­bės struktūroje neturėtų įvykti, t.y. stebėsime nuo­savybės proceso stabilizaciją. Pagrindine akcinin­ke turėtų išlikti „Hermis fondų valdymas" dukterinė bendrovė „Snavesta". įmanoma, jog didesni AB „Snaigė" akcininkai galėtų siekti padidinti valdo­mą akcijų paketą. Bene didžiausia pokyčių akci­nės nuosavybės struktūroje tikimybė galėtų būti sie­jama su JAV investiciniu fondu „Firebird Republic Fund", valdančiu 12 proc. AB „Snaigė" akcijų. Šiam fondui gali būti naudinga padidinti AB „Snaigė" val­domą akcijų paketą iki 20 proc., kas suteiktų galimybę apskaityti investiciją į AB „Snaigė" akcijas nuosavybės metodu. Ko gero, labiau tikėtina būtų antroji alternaty­va - per artimiausius dvejus metus galėsime stebėti AB „Snaigė" kontrolinio akcijų paketo pardavimo strateginiam investuotojui procesus. Dar 2001 m. bendrovėje „Snaigė" vyko derybos su potencialiais strateginiais užsienio investuotojais. Jas inicijavo pa­ti bendrovė, paskatinta aktyvaus strateginių inves­tuotojų domėjimosi ir siekdama ištirti ir kitų buitinę techniką gaminančių įmonių suinteresuotumą AB "Snaigė" kontrolinio akcijų paketo įsigijimu. 2001 m. rugpjūtį bendrovės stebėtojų taryba nutraukė de­rybas, nes negavo akcininkams priimtinų pasiūly­mų iš derybose dalyvavusių bendrovių - Švedijos „Electrolux" ir Italijos „Antonio Merloni", rinkoje veikiančios su ženklu „Ardo". Bendrove „Snaigė" domėjosi keli galimi investuotojai, tačiau potencia­lių pirkėjų vėliau liko trys, - be minėtų dviejų buiti­nės elektrotechnikos gamintojų dar buvo ir JAV įmo­nė „Whirlpool". Tuometinio bendrovės stebėtojų ta­rybos pirmininko V. Juro, atstovavusio pagrindiniam įmonės akcininkui - „Baltic Investment Fund Ma­nagement", teigimu, derybas reikėjo nutraukti, nes potencialūs pirkėjai tikėjosi lengvo pirkinio maža kaina. AB „Snaigė" iki šiol nėra atnaujinusi derybų su potencialiais strateginiais investuotojais, nors, dau­gelio kapitalo rinkos analitikų bei AB „Snaigė" ge­neralinio direktoriaus A.Andriulioniu teigimu, to­kia galimybė visai įmanoma. Lyginant su 2001 m. vasara, kuomet vyko derybos su potencialiais stra­teginiais užsienio investuotojais, AB „Snaigė" nuo­savybės valdyme bei įmonės išorinėje aplinkoje įvy­ko nemažų pokyčių: 1. Viena iš priežasčių, dėl ko 2001 m. rugpjū­čio pradžioje buvo nutrauktos derybos su poten­cialiais užsienio investuotojais galėjo būti nepa­kankama akcinio kapitalo koncentracija bendro­vėje „Snaigė" ir kartu pakankamai tvirta vadovų pozicija. 2001 m. liepos 1 d. AB "Snaigė" vadovai valdė gana reikšmingą bendrovės akcijų dalį. Didžiausius akcijų paketus tūrėjo bendrovės'"gamy­bos direktorius R. Raudonis (6,58 proc.) bei gene­ralinis direktorius A. Andriulionis (4,77 proc.). Su bendrovės „Snavesta" investicija į AB „Snaigė" ir vykdoma akcinio kapitalo koncentracija susijęs AB „Snaigė" vadovų turimos akcijų dalies ryškus su­mažėjimas. Iki 2001 m. spalio 1 d. A. Andriulionis sumažino valdomą akcijų paketą iki 1,63 proc., o 2002 m. kovo 1 d. tarp AB „Snaigė" savininkų, valdančių daugiau kaip 5 proc. bendrovės akcijų, nebebuvo jos vadovų. Faktas, kad bendrovės va­dovai parduoda didžiąją dalį turimų akcijų, galėjo būti svarbus veiksnys, palengvinęs bendrovės „Sna­vesta" bei kitų AB „Snaigė" finansinių investuoto­jų vykdytą akcinio kapitalo koncentraciją - akci­jų supirkimą iš smulkesnių akcininkų, kurių nema­ža dalis (2001 m. liepos 1 d. duomenimis - 20,53 proc.) buvo bendrovės darbuotojai. Šių metų kovo 1 d. duomenimis, smulkiems AB „Snaigė" akci­ninkams, valdantiems iki 5 proc. akcinio kapitalo priklausė 26,9 proc. Bendrovės nuosavybės (2001 m. liepos 1 d. smulkiems akcininkams priklausė 55,60 proc. AB "Snaigė" akcijų). Galima teigti, kad akcinio kapitalo koncentracija, kuri yra pa­kankamai svarbi derybose dėl įmonės nuosavybės valdymo perdavimo, šiuo metu pakankama, kad galima būtų atnaujinti derybas su potencialiais stra­teginiais užsienio investuotojais. 2001 m. derybose potencialūs užsienio investuotojai iš­reiškė susirūpinimą dėl AB „Snaigė" pelningumą įta­kojusio lito susiejimo su JAV doleriu. Bene svarbiausia aplinkybė, leidžianti tikėtis AB „Snaigė" jungimosi su kitu buitinės techni­kos gamintoju, yra didėjanti konkurencija Europos šaldytuvų rinkoje. Pastaraisiais metais didžiųjų ga­mintojų (Švedijos „Electrolux", Vokietijos „Bosh-Siemens", JAV „Whirlpool") užimama Europos šaldy­tuvų rinkos dalis mažėjo. Dalį Europos šaldytuvų rinkos atsikovojo smulkesni gamintojai (Slovėnijos „Gorenje", Italijos „Ardo Merloni", Ispanijos „Fagor" ir kiti). Prasidėję bendrovių jungimosi procesai, pa­sireiškiantys kaip įmonių siekis išsaugoti turimą rin­kos dalį didėjančios konkurencijos sąlygomis. Susi­jungimo, kuomet įmonėms jungiantis kaip lygiaver­tėms, sukuriama nauja įmonė, pavyzdžiai Europos šaldytuvų rinkoje: Vokietijos „Bosh-Siemens", Pran­cūzijos grupė „Brandt-Moulinex". Prisijungimo, kuo­met viena įmonė yra nuperkama kitos, ryškesni pa­vyzdžiai: Švedijos „Electrolux" įsigijo Vengrijos „Lehel" bei Italijos „Zanussi". Ko gero, labiau tikėtina AB „Snaigė" akcinio kapitalo struktūros pokyčių alternatyva yra antroji, jog per artimiausius dvejus metus galėsime ste­bėti bendrovės „Snaigė" kontrolinio akcijų pake­to pardavimo strateginiam investuotojui procesus. Tokiu investuotoju turėtų būti viena iš didžiausių ir perspektyviausių buitinę techniką gaminančių Europos įmonių, pvz., Švedijos „Electrolux". Toks sandoris bendrovei „Snaigė" suteiktų galimybę di­desnėms investicijoms, leistų pasinaudoti strate­ginio investuotojo įmonės paskirstymo kanalais, patirtimi rinkoje, turimomis technologijomis, jos vadovų sumanumu ir kompetencija bei užtikrintų galimybę išlikti didėjančios konkurencijos sąly­gomis. Remiantis nuosavybės koncentracijos pavyzdžiais mūsų šalyje, galima teigti, jog bendrovių jungima­sis paprastai yra susijęs su akcinio kapitalo kon­centracijos procesais. Daugeliu atvejų Lietuvos ben­drovėse pastaruoju metu vykstančius nuosavybės valdymo pokyčius galima nagrinėti kaip tokių eta­pų seką: 1) privatizacija, kurios vykdymas už in­vesticinius čekius 1991-1995 m. sąlygojo Lietuvos bendrovių akcinio kapitalo valdymo išsklaidymą tarp smulkių akcininkų; 2) akcinio kapitalo kon­centracija, lemianti akcininkų skaičiaus mažėjimą ir pasireiškianti tuo, kad bendrovės akcinio kapita­lo valdymas sutelkiamas vieno ar kelių stambių ak­cininkų rankose, kas suteikia galimybę geriau ją valdyti, greičiau priimti strateginius sprendimus; 3) įmonių jungimasis ir/arba nuosavybės valdymo per­davimas strateginiam užsienio investuotojui. Šiame darbe didžiausias dėmesys buvo skiria­mas akcinio kapitalo koncentracijos procesams, ku­riuos gali vykdyti 1) fiziniai asmenys, tarp jų - ben­drovių vadovai, 2) įgalioti asmenys, 3) bankai, 4) konkurentų įmonės, 3) kitos stambios įmonės, 4) in­vesticinės bendrovės ar investiciniai fondai. AB „Snaigė" atveju didžiausią reikšmę turėjo bendro­vės vadovų, bankų, užsienio investicinių fondų bei Lietuvos investicinės bendrovės „Snavesta" vykdy­ta nuosavybės koncentracija. Darbe buvo siekiama įvertinti, kokie akcinio ka­pitalo valdymo pokyčiai bendrovėje „Snaigė" labiau­siai tikėtini per artimiausius dvejus metus. Buvo su­formuluotos dvi alternatyvos. Pirmoji -AB „Snaigė" pasiliktų akcinio kapitalo koncentracijos etape, nors ryškių pokyčių bendrovės nuosavybės struktūroje ne­turėtų įvykti, t.y. stebėsime nuosavybės proceso sta­bilizaciją. Antroji alternatyva - per artimiausius dve­jus metus galėsime stebėti AB „Snaigė" kontrolinio akcijų paketo pardavimo strateginiam investuotojui procesus. Apibendrinant galima teigti, jog AB „Snai­gė" akcinio kapitalo koncentracijos atvejis yra pa­kankamai tipiškas reiškinys Lietuvoje, bent iš dalies atkartojantis kitų bendrovių akcinio kapitalo koncen­tracijos scenarijus ir leidžiantis daryti prielaidą, jog pastaruoju metu akcinio kapitalo koncentracija ben­drovėje „Snaigė" yra pakankama, kad galima būtų tikėtis bendrovės kontrolinio akcijų paketo pardavi­mo strateginiam užsienio investuotojui procesų per artimiausius dvejus metus. Išvados ir pasiūlymai 1. Remiantys pirmoje darbo dalyje išnagrinėta medžiaga rizikos kapitalo fondas gali būti apibrėžiamas kaip – bendrovė, investuojanti į deversifikuotą investicijų portfelį. Reikėtų pabrėžti, kad asmenys perkantys rizikos kapitalo fondo akcijas yra jo bendrasavininkai arba akcininkai. Jų įmokėtos lėšos už rizikos kapitalo fondo investicinius vienetus yra rizikos kapitalo fondo lėšų šaltinis, kuriuo naudojamasi investuojant į vertybinius popierius, skolina vyriausybėms. Pajamas iš rizikos kapitalo fondas gali gauti dviem būdais: už vertybinius popierius (VP) mokami dividendai bei palūkanos, gali pakilti vertybinių popierių vertė. 2. Rizikos kapitalo fondų veiklos sąlygų Lietuvoje tyrimo rezultatai leidžia teigti, kad šalies finansų sistemoje galima tik laipsniška ir lėta rizikos kapitalo fondų veiklos plėtra. a. Ištyrus Lietuvos sąlygų tinkamumą rizikos kapitalo fondų veiklai bei pavyzdinio Grupės fondo veikla Lietuvoje, galima teigti, kad finansinių išteklių paskirstymo sprendimams priimti reikalingos informacijos prieinamumo laipsnis joje yra žemas. Tuo tarpu finansinio tarpininkavimo institucinė struktūra labiau palanki bankų, o ne kapitalo rinkos finansinių išteklių paskirstymui. Tačiau būtinos sąlygos rizikos kapitalo fondams atsirasti Lietuvoje yra sukurtos. b. Siekiant sukurti rizikos kapitalo fondų veiklai palankesnes sąlygas Lietuvoje, būtina kryptingai organizacinėmis priemonėmis gerinti rizikos kapitalo fondų aplinkos integruotas universalias kokybines charakteristikas. Keičiantis šioms charakteristikoms, pamažu bus užtikrinamos rizikos kapitalo fondų veiklai palankesnės sąlygos, kurios turėtų lemti fondų plėtrą. 3. Atsižvelgiant į darbe nustatytas rizikos kapitalo fondų veiklos teorines prielaidas ir Lietuvos aplinkybių ypatybes, daugiausia dėmesio, skatinant fondų veiklą, turi būti skiriama darbe išvardintoms integruotų ir neintegruotų sąlygų tobulinimo kryptims. a. Valstybinės valdžios institucijos turėtų gerinti šalies ekonominės veiklos aplinką: nuosekliai mažindamos valstybinio sektoriaus įtaką šalies ūkyje; skatindamos privataus verslo, orientuoto į pažangias ekonominės veiklos sritis, plėtrą; užtikrindamos šalies makroekonominį stabilumą. Finansų sistemos reguliuojantis posistemis turėtų didinti informacijos, reikalingos finansinių išteklių paskirstymo sprendimams priimti, prieinamumą finansų sistemoje: plėsdamas informacijos apie ūkio subjektų veiklą ir finansinius išteklius pateikimo sritis; diegdamas visiems ūkio subjektams vienodus informacijos pateikimo standartus; griežtindamas atsakomybę už informacijos atskleidimą reglamentuojančių įstatymų nesilaikymą. Reguliuojantis posistemis turėtų padidinti įmonių valdymo sistemos funkcionavimo veiksmingumą: suteikdamas rizikos kapitalo fondams teisę valdyti 25-33 procentus vieno emitento akcijų; suteikdamas bankams daugiau teisių valdant įmones. b. Finansų sistemos finansų tarpininkų posistemis turėtų siūlyti rizikos kapitalo fondų paslaugas atsižvelgdamas į Lietuvos investuotojų investicijų naudingumo kreivę: kurdamas Vyriausybės vertybinių popierių fondus; rinkų indeksų pagrindu sudarydamas investicijų portfelius; panaudodamas finansų tarpininkų sinergijai investuodamas į užsienio šalių vertybinius popierius. 4. Veikiančių Lietuvoje užsienio valstybių rizikos kapitalo fondų veiklos praktinės analizės rezultatai leidžia teigti, kad rizikos kapitalo fondų veiklai rinkos ekonomiką kuriančioje šalyje didžiausią įtaką turi jų aplinkos - ekonominės ir finansų sistemų kokybinės charakteristikos. 5. Lietuvos veikiančio grupės rizikos kapitalo fondo bei bendra Lietuvos potencialių rizikos kapitalo fondų aplinkos charakteristikos analizė parodė, kad kiekybinių rizikos kapitalo fondo veiklos parametrų keitimas - valdomų investicijų kiekio ir fondų skaičiaus didinimas - daro nedidele įtaką fondų aplinkos kokybinių charakteristikų pokyčiams. a. Rizikos kapitalo fondų veiklos skatinimas Lietuvoje, administracinėmis priemonėmis orientuojant finansinius išteklius į kapitalo rinką, kai joje nepakanka prielaidų spręsti tarpininkavimo problemas, gali sukelti interesų konfliktus tarp finansinių išteklių savininkų ir naudotojų bei nulemti neefektyvų finansinių išteklių paskirstymą. b. Integruotoms universalioms rizikos kapitalo fondo aplinkos kokybinėms charakteristikoms didžiausią įtaką galima daryti keičiant ekonominės sistemos funkcionavimo parametrus ir finansų sistemos infrastruktūros savybes. Siekiant sukurti rizikos kapitalo fondų veiklai palankias aplinkos sąlygas, būtinas sisteminis poveikis, skirtas šioms sąlygoms gerinti. LITERATŪRos sąrašas 1. Joel, B. (1998). Risk management in banking. England: John Wiley & Sons Ltd. 2. Rutkauskas, A.V. (2009). Pelno inžinerija. Kaunas: Technologija. 3. LR investicijų įstatymas.2009 m. liepos 7 d. Nr VIII-1312, V., 2 str. 4. LR kolektyvinio investavimo subjektų įstatymas 2003 m. liepos 4 diena, Nr. IX – 1709., V., 1 str. 5. Tamošiūnienė, R. (2000). Verslas: teorija ir praktika. Vilnius: Vaga. 6. Hartmann, P. (1996). A brief history of Value at Risk // The Financial Regulator. 7. Bagdonas, V. (1996). Verslo rizika. Vilnius: UAB Saulės vėjas. 8. Kubilius, J. (1996). Tikimybių teorija ir matematinė statistika. Vilnius: Vilniaus universiteto leidykla. 9. NSEL 30 inekso fondo internetinė svetainė.

Daugiau informacijos...

★ Klientai rekomenduoja

Šį rašto darbą rekomenduoja mūsų klientai. Ką tai reiškia?

Mūsų svetainėje pateikiama dešimtys tūkstančių skirtingų rašto darbų, kuriuos įkėlė daugybė moksleivių ir studentų su skirtingais gabumais. Būtent šis rašto darbas yra patikrintas specialistų ir rekomenduojamas kitų klientų, kurie po atsisiuntimo įvertino šį mokslo darbą teigiamai. Todėl galite būti tikri, kad šis pasirinkimas geriausias!